Ja, europæiske aktier er billige...

Første kvartal 2019 er netop afsluttet med stærke afkast for langt de fleste aktiemarkeder. Første kvartal er også iøjnefaldende, idet europæiske aktier næsten matcher afkastet på de amerikanske aktier. Det er vel også på sin plads, når man ser på værdiansættelsen af europæiske aktier, der på en række nøgletal fortsat er væsentligt billigere end de amerikanske. Eller er det?

Siden slutningen af 2007 har det europæiske aktieindeks på årsbasis kun gjort det bedre end de amerikanske aktier i tre ud af disse 11 år. I de tre år (2009, 2012 og 2017) har den relative performance dog kun været halvt så stor, som når USA har outperformet Europa i de øvrige otte år.

I forhold til det absolutte afkast har europæiske aktier i perioden ultimo 2007 til ultimo 2018 givet et samlet afkast på knap 25%, hvor USA til sammenligning har givet et afkast på 157%. Det er på trods af, at europæiske aktier målt på de mest gængse værdiansættelsesnøgletal i hele perioden har været billigere end amerikanske og aktuelt handles til en rabat på 15% målt på den fremtidige indtjening.

Værdiansættelse som beslutningsværktøj

Som investor hører man fra tid til anden, at man skal købe europæiske aktier, fordi de er billige. Faktum er dog, at værdiansættelse af aktiemarkedet empirisk har fungeret som en meget dårlig timer for, hvornår man skal købe og sælge aktier. Værdiansættelsen af aktiemarkedet siger i langt højere grad noget om det langsigtede afkastpotentiale for aktier. Modsat er der også en (ikke så overraskende) sammenhæng mellem niveauet for værdiansættelsen og den negative kursreaktion i forbindelse med eksempelvis en recession. Jo højere værdiansættelse et aktiemarked har umiddelbart før en recession, jo kraftigere har den negative afkastreaktion været.

Europas (kendte) udfordringer

Hvis man sætter ovenstående afkasthistorik i perspektiv, ser det ud som om, at der er gode grunde til, at det europæiske aktiemarked har været billigt i en lang periode. Investorerne har i hvert fald haft ret i, at afkastmulighederne var bedre andre steder og måske endda i dyrere aktiemarkeder. Modsat kan man argumentere for, at investorerne har haft en forkert opfattelse af den amerikanske værdiansættelse, fordi den underliggende indtjeningsdynamik og afkastudvikling har mere end kompenseret for den højere værdiansættelse i forhold til Europa.

Europæiske aktier er billige, fordi der er en lang række udfordringer, som til stadighed presser indtjeningen i de europæiske selskaber. Det kræver investorerne meget naturligt en kompensation for i form af billigere aktier.

Langt de fleste udfordringer for Europa er kendte og ofte af mere strukturel karakter sammenlignet med eksempelvis USA.

Aktieindekset i EU er et andet end i USA

Derudover er der også de direkte forskelle i, hvordan det amerikanske og europæiske aktieindeks er sammensat i forhold til sektorer og selskaber.

En væsentlig årsag til USA’s stærke afkastudvikling siden slutningen af 2007 har været en vægt mod IT-aktier på 22%. IT- og techselskaber har med andre ord haft en væsentlig indflydelse på den generering af indtjening og afkast, det amerikanske aktieindeks har oplevet i perioden. En faktor, det europæiske aktieindeks ikke har haft eksponering mod, simpelthen fordi der ikke i samme omfang findes IT-selskaber i Europa. IT-sektoren fylder til sammenligning blot 5% i det europæiske aktieindeks mod 22% i USA.

En anden væsentlig indeksforskel og årsag til forskydningerne i afkastet er det europæiske aktieindeks’ vægt mod Finans, som udgør knap 20%. Europæiske banker har dermed en langt større indflydelse på udviklingen i det europæiske indeks sammenlignet med det amerikanske, hvor Finans fylder 12%. Den underliggende eksponering i banker er cirka dobbelt så høj i Europa sammenlignet med USA. En ting er vægtforskellen mellem de to regioner i forhold til eksponeringen mod Finans. En anden er naturligvis også den fundamentale forskel i sundhedstilstanden i finanssektoren. USA var tidligt ude for meget aggressivt at kapitalisere de amerikanske banker, mens vi i Europa, her 10 år efter finanskrisen, stadig har brug for hjælpepakker fra den europæiske centralbank (TLTRO III) og aktuelt igangværende forhandlinger om et potentielt tvangsægteskab blandt to af de største (og billigste) tyske banker.

De to eksempler på væsentlige indeksforskelle har som sagt haft en betydelig effekt på afkastudviklingen og ikke mindst niveauet for værdiansættelsen på de to markeder. Simpelthen fordi de relative vægtforskelle og forskellen på, hvordan investorerne priser amerikanske IT-selskaber og europæiske banker slører den simple sammenligning af regionerne.

Fokuser på kvalitet i investeringsprocessen

En af de få konsistente faktorer, der i forhold til risikoen har outperformet over tid, er kvalitet. Kvalitet i indtjeningsgenerering, virksomhedens forrentning af kapitalen og ikke mindst stabiliteten i denne indtjening og forrentning. Kombinerer man denne kvalitetsfaktor med en attraktiv værdiansættelse, øger man sandsynligheden for et langsigtet, attraktivt absolut og relativt aktieafkast.

Ja, europæiske aktier er billige, men det er der også gode grunde til. Derfor går øvelsen for investorer ud på at finde aktier, der netop har kvalitet i den langsigtede indtjening, og købe disse, når værdiansættelsen er attraktiv – ikke nødvendigvis billigst.

Har du spørgsmål til artiklen? Klik her.

Stil spørgsmål til artiklen

Send mig en intropakke

Send mig en intropakke

Vi har sammensat en uforpligtende intropakke, hvor du kan læse mere om Formuepleje, vores investeringsløsninger og hvad vi kan gøre for dig og din formue.

Bestil >>
Mød os

Mød os

Mød en rådgiver over en frokost eller en kop kaffe sammen med andre nysgerrige og få mere at vide om vores måde at investere på. Du kan deltage i de uforpligtende intromøder flere steder i landet.

Se tider og steder >>
Ring mig op

Ring mig op

Får du den rigtige rådgivning, eller har du spørgsmål til Formueplejes investeringsløsninger? Bliv kontaktet af en rådgiver, og hør hvad vi kan gøre for dig og din økonomi.

Ring mig op >>