14. september 2021
Af viceinvesteringsdirektør og strateg, partner, medlem af investeringskomitéen Otto Friedrichsen
Sommerens aktieafkast har på mange måder været iøjnefaldende med et afkast de seneste tre måneder, der stort set har været identisk med første halvår af 2021. På trods af identiske afkast har de underliggende afkastkilder dog været vidt forskellige med renteudviklingen og forventningsdannelsen i denne som den primære taktstok. Fremadrettet skal man indstille sig på endnu mere af dette som aktieinvestor.
To perioder, samme aktieafkast, men meget forskellig renteudvikling. Sommeren er ved at være forbi, og man kan som aktieinvestor de seneste tre måneder se tilbage på et globalt aktieafkast på knap 9 procent målt i danske kroner.
Igen, fristes man til at sige, er det de amerikanske indeks, der har ført an med afkast på op mod 12 procent, mens Europa og Japan har leveret omkring det halve. I samme periode er den amerikanske 10-årige statsrente faldet fra cirka 1,6 procent til et niveau omkring 1,3 procent – altså et fald på cirka 0,30 procentpoint.
Aktieafkastmæssigt svarer de seneste tre måneder globalt set således stort set til udviklingen de første seks måneder af 2021 dog med den ene forskel, at de 10-årige amerikanske renter i første halvår steg fra 0,90 procent til 1,60 procent, altså en stigning på 0,70 procentpoint, som dermed er i diametral modsætning til faldet over de seneste tre måneder.
For aktieinvestorer ser det i de to ovennævnte perioder (og dermed selvfølgelig også for hele året) således ganske fornuftigt ud. I hvert fald på overfladen. Men graves der dybere i den underliggende udvikling, er faktorbidraget, altså bidraget fra sektorer, regioner og øvrige grupperinger i aktiemarkedet, i de to perioder vidt forskelligt, hvilket med al tydelighed bl.a. illustreres med den meget uensartede udvikling i renteniveauet.
Som beskrevet ovenfor har Europa tabt momentum relativt til USA i de seneste tre måneder, hvilket er i modsætning til første halvår af 2021, hvor Europa klarede sig på niveau og væsentligt bedre end de fleste amerikanske vækst- og teknologiindeks. Også dette skyldes sammensætningen af aktieindeks og ikke mindst faktorfølsomheden.
Sat lidt på spidsen er Europa i væsentlig grad et indeks domineret af Finans og andre mere valueorienterede sektorer, mens USA er domineret af Teknologi og dermed i højere grad orienteret mod vækst. Netop dette faktum gør, at den underliggende sektor- og faktorudvikling kan være vidt forskellige i to perioder med stort set identiske aktieafkast på overordnet plan. Taktstokken i faktorrotationen er aktuelt renteudviklingen og den forventningsdannelse, denne er et udtryk for.
Ikke overraskende er investorens fokus derfor i øjeblikket også stift rettet mod centralbankerne, når nu netop renteudviklingen og ikke mindst forventningsdannelsen bag denne driver meget store faktorbevægelser i aktiemarkedet. Dette også set i lyset af det globale og amerikanske konjunkturstadie, hvor skiftet er i gang gående fra en genopretningsfase siden recessionen i marts og april 2020 mod en mere moden fase af konjunkturmiljøet. Alt andet lige med mere normale/moderate vækstniveauer, tiltagende pres på kapaciteten og centralbanker, der i første omgang, rent retorisk, kommer til at adressere stien ud af den fortsat meget lempelige pengepolitik.
Inden for det større skifte i konjunkturmiljøet vil der være perioder med vækstopbremsninger og –accelerationer, som på kortere horisonter vil kunne påvirke de finansielle markeder. Lavere niveauer i de globale PMI’er, lavere indtjeningsvækst og revisioner samt en moderering af de prisstigninger, der har påvirket inflationstallene og -forventningerne over sommeren, er blot nogle af de faktorer, som ligger til grund for sommerens lavere renter, outperformance af vækst relativt til value og dermed de højere amerikanske aktieafkast i forhold til Europa.
Aktieafkastet i 2021 har været stærkt, men også for manges vedkommende retfærdiggjort i en stærk indtjeningsudvikling. Overgangsfasen fra en global økonomi i genopretning understøttet af en meget lempelig penge- og finanspolitik til et mere modent stadie, hvor de penge- og finanspolitiske medvinde må forventes at aftage, gør også, at afkastforventningerne fremadrettet vil være lavere og fulgt af en højere grad af volatilitet.
Det gør med andre ord, at man som aktieinvestor skal indstille sig på, at kompensationen for risiko (i hvert fald målt i klassisk finansiel tankegang) vil blive mindre, og at den underliggende faktorvolatilitet vil stige.
Med en forventning om, at nominelle og reale renter over tid vil bevæge sig højere, bør man derfor som aktieinvestor også gøre sig klart, at de forskellige dele af aktiemarkedet reagerer forskelligt på dette skifte.
Fokus bør derfor være på områder af aktiemarkedet, der i højere grad kompenserer investoren for højere renter, herunder dele af det konjunkturfølsomme univers og value, mens de ekstreme vækstselskaber understøttet af de lave renter samt small caps bør nedprioriteres.
Som sagt er fokus aktuelt i høj grad rettet mod rentemarkedet, men risikoen ligger ikke i den aktuelle konsensusholdning blandt investorerne. Den ligger i den mulige ændring af denne holdning.
Kommentaren er bragt i Inside Business den 14. september 2021
Disclaimer
Ovennævnte er udarbejdet af Formueplejekoncernen til orientering og kan ikke betragtes som en opfordring om eller anbefaling til at købe eller sælge noget værdipapir. De nævnte oplysninger med videre kan heller ikke betragtes som anbefalinger eller rådgivning af juridisk, regnskabsmæssig eller skattemæssig karakter. Formueplejekoncernen kan ikke holdes ansvarlig for tab forårsaget af kunders/investorers dispositioner – eller mangel på samme – på baggrund af oplysningerne i ovennævnte. Vi har bestræbt os på at sikre, at oplysningerne i ovennævnte er fuldstændige og korrekte, men kan ikke garantere dette og påtager os intet ansvar for fejl eller udeladelser.
Investorer gøres opmærksom på, at investering kan være forbundet med risiko for tab, som ikke på forhånd kan fastlægges, ligesom tidligere afkast og kursudvikling ikke kan anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. For yderligere information kontakt venligst info@formuepleje.dk
Få en second opinion eller bestil en intropakke og få mere viden om, hvad vi kan gøre for dig.
Få en uforpligtende intropakke, og læs mere om Formuepleje, vores investeringsløsninger og hvad vi kan gøre for dig og din formue.
Hold dig opdateret på investering, privatøkonomi og den aktuelle udvikling på de finansielle markeder med Formueplejes nyhedsbrev.
Bliv kontaktet af en rådgiver og få en uforpligtende snak om, hvad vi kan gøre for dig og din økonomi.
Vores investeringskoncept
Vores fonde
Personlig rådgivning