Tvivl om euroen skaber europæisk aktie- og renteuro

Europa står midt i en omfattende valgperiode, hvor flere befolkninger både skal tage stilling til, hvem de vil have til at lede deres lande, og hvordan de mener, deres politiske fremtid skal se ud. De finansielle markeder reagerer på den politiske usikkerhed, som primært bunder i ét enkelt spørgsmål.

Tvivl om euroen og dens fremtid i Europa

I Formuepleje har vi ved flere lejligheder givet den nuværende politiske situation i Europa overskriften ”Europa i en brydningstid”.

Der er ingen tvivl om, at kontinentet står over for en række udfordringer, der skal tages hånd om, hvis det europæiske projekt også skal være levedygtigt i fremtiden, hvor en række kriser af forskellig karakter kombineret med den seneste tids kraftige medvind til EU-skeptiske partier især i Frankrig og det øvrige Sydeuropa har skabt en omfattende politisk usikkerhed, som nu også har spredt sig til de finansielle markeder.

”Ser vi på aktier, har langt de fleste europæiske lande i løbet af det seneste år klaret sig markant dårligere end for eksempel Tyskland, som jo regnes for kernen og det sikre land i Europa. På rentemarkederne er spændet mod den tyske statsrente vokset – specielt op mod de franske valg – hvilket hovedsageligt skyldtes den forhøjede risiko i Frankrig som følge af den intraeuropæiske politiske risiko,” siger Otto Friedrichsen, der er aktiestrateg i Formuepleje.

Udviklingen var ifølge aktiestrategen et udtryk for, at investorerne har betragtet usikkerheden om den politiske situation i Europa som en reel risiko, men i lige så høj grad for, at de samme investorer i høj grad forholder sig til denne risiko.

”Hverken aktie- eller obligationsinvestorerne er i øjeblikket villige til at påtage sig den relative risiko i de lande, hvor den politiske usikkerhed fortsat er stor – det vil sige Italien – i hvert fald ikke uden kompensation,” siger han.

Han tilføjer, at de to investortyper ikke reagerer helt ens på usikkerheden, men der er ingen tvivl om, at obligationsinvestorerne er meget forsigtige i forhold til netop Italien, hvor den politiske usikkerhed i øjeblikket er stor.

”Aktieinvestorerne har endnu ikke givet udtryk for den store bekymring, men det billede kan sagtens ændre sig i takt med, at vi nærmer os det kommende parlamentsvalg,” siger han.

Euroens fremtid

Blandt de mange udfordringer, Europa står over for, er der én, der overskygger de andre: Fremtiden for den fælles europæiske møntfod, euroen.

”I forbindelse med den seneste tids mange politiske valg har vi både før og efter de enkelte events set store udsving på både aktie-, obligations- og valutamarkederne. Men hvis man tror, det udelukkende er usikkerheden omkring valgenes udfald, der skaber volatiliteten, tager man fejl,” siger Otto Friedrichsen.

På den korte bane er det nemlig ikke et lands interne politiske forhold, der er afgørende for udviklingen på de finansielle markeder. Da franskmændene for eksempel skulle vælge mellem den midtsøgende Emmanuel Macron og den højrenationalistiske Marine Le Pen som deres næste præsident, var det i høj grad de mulige konsekvenser for euroen og det fremtidige europæiske samarbejde, der skabte udsvingene.

Det kom ifølge Otto Friedrichsen til udtryk ved det asymmetriske udfaldsrum i forbindelse med det franske præsidentvalg.

”De positive effekter på de finansielle markeder ved en sejr til Emmanuel Macron var markant mindre end de negative konsekvenser i tilfælde af, at det i sidste ende skulle blive den EU-kritiske Marine Le Pen, der blev Frankrigs næste præsident. Macron var den forventede næste præsident og positiv i forhold til at fortsætte EU- og eurosamarbejdet som hidtil, mens Le Pen udgjorde en væsentlig trussel mod Frankrigs Europa-relaterede status quo,” siger han.

Finans og gæld i den europæiske kerne

Den næste politiske begivenhed, som markederne har øjnene rettet mod, er parlamentsvalget i Italien, der fra et investeringsperspektiv har mange ligheder med det franske. Frankrig er den andenstørste økonomi i Europa. Italien er den sjettestørste. Begge lande har en stor gæld, og netop gælden er en afgørende faktor for markedsreaktionerne.

”For investorerne er forskellen på de netop overståede valg i Frankrig og det, der inden udgangen af første kvartal 2018 bliver afholdt i Italien, marginal. Det handler igen om euroen,” siger Otto Friedrichsen.

Italien var særligt følsom over for udfaldet af det franske valg på grund af sin store finansielle sektor, og netop dette forhold er også årsagen til, at landet målt på spændudvidelsen mellem tyske og udvalgte sydeuropæiske tiårige statsrenter er den absolutte højdespringer (se grafen). Investorerne er altså mere forbeholdne ved at investere i italienske renter frem for portugisiske, spanske og franske.

Samtidig var de italienske aktier dem, der ville have oplevet de største negative konsekvenser, hvis Marine Le Pen havde vundet valget i Frankrig – primært på grund af omfanget af den finansielle sektor og landets størrelse i euroen.

”Hvis italienerne fremover i yderste konsekvens beslutter sig for at opgive eurosamarbejdet, betyder det, at hele gælden over tid skal nomineres i lokal valuta (lire, red.), hvor en væsentlig devaluering må forventes. Det vil sige, at gælden stiger kraftigt, og det vil i høj grad være en udfordring – både for Italien, men også for resten af EU og den europæiske finansielle sektor,” siger han.

Tabel der viser hvordan Italien er en udfordring for Europa

Sår tvivl om EU-engagement

Og netop dette er en reel risiko i Italien, man som investor bør forholde sig til. Hvor den EU-kritiske, højrenationalistiske Marine Le Pen i Frankrig oplevede fremgang, har man nemlig i Italien en lignende situation i form af Femstjernebevægelsen, der med komikeren Beppe Grillo i spidsen fortsat vinder momentum i meningsmålingerne.

En del af Femstjernebevægelsens partiprogram er at sende spørgsmålet om Italiens fortsatte medlemskab af eurosamarbejdet til folkeafstemning – et medlemskab, et lille flertal af den italienske befolkning faktisk er parate til at opgive. Selvom selve medlemskabet af EU i øjeblikket ikke er til diskussion, er det stadig en faktor, de finansielle markeder holder skarpt øje med.

Det skyldes ikke mindst, at udfaldet af det italienske valg kan risikere at så tvivl om landets forpligtelse og engagement over for euroen. Grundet Italiens størrelse i EU vil det ifølge Otto Friedrichsen essentielt være det samme som at så tvivl om hele strukturen i EU.

”Med den nuværende stemning er der en risiko for, at landet over tid melder sig ud af euroen, hvilket i givet fald vil have væsentlige konsekvenser for italiensk og europæisk økonomi. Frygten for dette scenarie har allerede sat sine spor i obligationsmarkederne, men hvis Femstjernebevægelsen fortsat vinder momentum og folkestemningen i forhold til euromedlemskabet ikke vender, vil den også sprede sig til de europæiske aktiemarkeder og påvirke kurserne negativt,” forklarer Otto Friedrichsen.

”I løbet af det seneste år har FTSEMIB-indekset (italienske aktier, red.) underperformet det tyske DAX-indeks med omkring 8 procentpoint. Det positive i udviklingen er, at den relative performance for blot et par måneder siden var langt dårligere. Det skal ses som et udtryk for, at aktieinvestorerne i dag betragter den politiske risiko som værende væsentligt lavere, efter at Emmanuel Macron blev valgt som Frankrigs nye præsident,” siger Otto Friedrichsen.

Det samme gælder dog ikke for obligationsmarkederne, som stadig er bekymrede over situationen. Således er spændet mellem tyske og italienske statsrenter fortsat kørt ud, fordi obligationsinvestorerne kræver kompensation for at investere i Italien, før usikkerheden omkring den politiske situation er afklaret.

Forhold dig til risikoen

Otto Friedrichsen understreger dog, at man som investor ikke bør spekulere i udfaldet af politiske begivenheder. ”Som vi helt tydeligt så ved både brexit-afstemningen og det amerikanske præsidentvalg sidste år, er der altid en risiko for, at meningsmålingerne tager fejl. Derfor skal man passe på med at lægge sig fast på et bestemt scenarie forud for et politisk event,” siger Otto Friedrichsen.

”I Formuepleje spekulerer vi hverken i valgresultater eller andre politiske begivenheder. I de situationer, hvor vi for eksempel står foran et valg, forholder vi os i stedet til risikoen og tænker langsigtet i forhold til, hvordan vi vil positionere os i aktiemarkedet. Det bør man også gøre som privat investor – ikke mindst i lyset af det store udfaldsrum, vi så i meningsmålingerne omkring brexit og det amerikanske præsidentvalg,” forklarer han og tilføjer, at det blandt andet var derfor, Formuepleje i fjerde kvartal 2016 købte op i europæiske aktier.”

”Beslutningen bundede ikke alene i en forventning om, hvordan valgene ville forløbe, men i højere grad i Europas økonomiske momentum. Derudover har aktierne gennem en længere periode været billige i forhold til amerikanske, og endelig havde vi en forventning om, at den stigende vækst i indtjeningen også ville fortsætte i fremtiden. Det mener vi i øvrigt stadig,” siger Otto Friedrichsen.

Det betyder dog ikke, at aktieinvestorer bør se igennem fingre med den politiske risiko.

”Den politiske situation i Europa og den usikkerhed, den har skabt, har en markant betydning for udviklingen på de finansielle markeder. Men frem for at forudsige resultatet af et politisk valg og satse på, at man får ret, bør man i højere grad forholde sig til risikoen og på den baggrund vurdere, om man bliver kompenseret i tilstrækkelig grad,” siger han.

Artiklen blev bragt i FORMUE 3//2017