Attraktive afkast med obligationer

For mange investorer er obligationer et synonym for lav risiko, og derfor får de ofte rollen, som det stabile element i porteføljen, der ikke genererer de store afkast. Størstedelen af porteføljen i Formueplejes blandede fonde består af netop obligationer. Det har givet lavere risiko, høje merafkast og stabilitet, når der har været turbulens på aktiemarkederne.

Formueplejes obligationsteam

Slår man op i hvilken som helst erhvervssektion i hvilken som helst avis, er der ingen tvivl om, at det er aktierne, der fylder spalterne og løber med opmærksomheden. Som læser kan man hurtigt blive klogere på, hvilke aktier der gør det godt, og hvilke der gennem tiden har lidt store tab på bundlinjen. Obligationerne derimod har af uvisse årsager fået en plads i hjørnet, hvor de lever et stille liv, som ingen rigtigt taler om.

Spørger man Formueplejes obligationsteam, er det ikke bare en ærgerlig udvikling – det er også et paradoks. På verdensplan er den samlede aktieværdi en tredjedel af den samlede værdi af obligationerne, der udgør 100 trillioner amerikanske dollar. Med så stort et marked er der masser af muligheder for gode investeringer og afkast, selvom de aldrig bliver offentligt kendt i samme grad, som det gælder aktiemarkederne.

Formueplejes obligationsteam kan i hvert fald godt finde ud af det, og alene i 2016 leverede de med afdelingen Formuepleje Fokus, som er Formueplejes rene realkreditobligationsportefølje, et samlet afkast til investorerne på 10,42 procent efter alle omkostninger.

Også i perioder, hvor de fleste obligationsinvestorer har haft det svært, har Formuepleje Fokus givet markante merafkast i forhold til sit benchmark.

Fjerner usikkerhed med aktiv forvaltning
Formueplejes obligationsteam består af senior porteføljemanagerne Erik Bech og René Rømer. Siden henholdsvis 2008 og 2006 har de haft deres daglige gang på hovedkontoret i Aarhus, hvor de i dag forvalter en obligationsportefølje på 30 milliarder kroner, lån for mere end 27 milliarder kroner og har ansvaret for Formuepleje Fokus. Det gør de to kapitalforvaltere – og Formuepleje – til en af Danmarks største aktive obligationsinvestorer, og netop den aktive forvaltning af porteføljen er noget af det, der adskiller Formueplejes obligationsteam fra branchestandarden.

”Det lyder måske ikke af så meget, men det, at vi er aktive forvaltere og ikke følger et indeks, er faktisk en væsentlig forskel,” siger René Rømer.

”Det betyder, at hvis vi er usikre på noget, har vi mulighed for at agere på det og trække os tilbage fra den risiko,” siger han og tilføjer:

”Lige nu har vi for eksempel valgt ikke at være eksponeret mod lange renter, hvilket vi kun kan gøre, fordi vi modsat mange andre aktive forvaltere ikke læner os op ad eksponeringen i et bestemt benchmark. Vi vælger i stedet at fjerne risikoen fuldstændigt.”

Han forklarer, at en af opgaverne som porteføljemanager er at arbejde med og udregne sandsynligheder for forskellige scenarier, som derefter danner fundamentet for konkrete investeringsbeslutninger. I forhold til beslutningen om at fjerne porteføljens eksponering mod lange renter begrunder René Rømer og Erik Bech valget med, at udfaldsrummet for, hvad der i de kommende år kan ske med de lange renter, er for stort.

Usikkerheden bunder blandt andet i, at centralbankernes enorme opkøb af obligationer i hele verden har manipuleret priserne og sænket renterne til et historisk lavt niveau. Derudover er Den Amerikanske Centralbank i gang med at hæve renten, hvilket også plejer at have en afsmittende effekt på resten af verden – herunder Europa – og endelig kan løsningen på den massive gæld i hele den industrialiserede del af verden være øget inflation, som også vil have en negativ effekt på de lange renter.

Modsat er der ingen sikkerhed for, at vi faktisk befinder os i en højkonjunktur, som vil fortsætte, hvilket vil sige, at der også er en risiko for, at renterne kan begynde at falde.

”Man kan og bør aldrig vide sig helt sikker på noget, men når vi tager højde for alle de faktorer, vurderer vi, at udfaldsrummet er for stort til, at vi vil løbe den risiko. Derfor har vi valgt at bruge vores risikobudget i den korte ende af rentekurven,” siger René Rømer.

Gearing af dansk realkredit
Den aktive forvaltning af obligationsporteføljen er altså en del af grunden til det markante merafkast, men fundamentet for de flotte resultater gennem tiden ligger også i den særlige investeringsstrategi. Her adskiller Formuepleje sig fra branchestandarden ved for eksempel at anvende gearing, som faktisk kan være et godt og væsentligt værktøj til at skabe et ordentligt risikojusteret afkast.

”Mange har en fasttømret opfattelse af, at gearing er farligt og meget risikofyldt, men en vigtig pointe er, at risikoen ved gearing aldrig er større, end man gør det til. Risikoen afhænger helt af, hvad og hvor meget man gearer. Det er klart, at hvis man for eksempel gearer en portefølje af aktier i en enkelt branche, er det farligt, fordi risikoen bliver meget høj. Det er slet ikke det, vi gør. I Formuepleje bruger vi langt de fleste af vores lånte penge på gearing af dansk realkredit. Det vil sige meget likvide, AAA-ratede obligationer, hvor risikoen for tab er lav,” forklarer Erik Bech.

Får penge for at låne
Netop fordi Formuepleje kun gearer med lav risiko og stiller danske realkreditobligationer til sikkerhed, har det nu gennem en årrække været muligt at låne store milliardbeløb til negative renter.

I Formuepleje spiller både låne- og placeringsrenten en afgørende rolle for investorernes obligationsafkast. Ud over den aktive forvaltning, de strategiske valg i forhold til udvælgelsen af obligationer i porteføljen og det løbende arbejde med at investere i og passe porteføljen er det, der trækker afkastet, blandt andet forskellen mellem de to og selvfølgelig forventningen om, at obligationsporteføljen kan levere et positivt afkast.

”Alle er udfordrede af at have penge stående på kontoen til nul eller endda negative renter. Det gælder også for bankerne. Derfor er det muligt for Formuepleje at låne penge til en rente, der ligger lidt over det, banken alternativt ville have fået, hvis de for eksempel valgte at placere pengene i Nationalbanken eller i Den Europæiske Centralbank,” siger Erik Bech og tilføjer, at Formueplejeforeningernes aktuelle lånerente ligger mellem -0,1 og -0,25 procent.

Det daglige ansvar for forvaltningen af puljen af lån ligger også hos René Rømer og Erik Bech. Ligesom aktiv forvaltning af obligationer kan levere merafkast, er en aktiv forvaltning af lånene også en oplagt kilde til merafkast. Aktuelt låner Formuepleje cirka 27 milliarder kroner hos seks forskellige nordiske banker. Lånene kan være i danske kroner eller euro, men ikke i andre valutaer. Det er 100 procent fastlagt i foreningernes vedtægter, som ikke kan overskrides.

Der optages oftest lån med relative korte løbetider på typisk en måned, og en stor del af den aktive forvaltning handler om at udnytte forskellige kortvarige imperfektioner på rente- og terminsmarkedet:

”Vores store låneportefølje udgøres af en lang række forskellige lån, der løbende udløber. Her er det vores opgave at forhandle så lave renter som muligt og med løbetider, der giver den bedst mulige pris. Vi udnytter også, at de forskellige banker har forskellige likviditetsbehov,” siger Erik Bech.

Årlige afkast for Formuepleje Fokus mod benchmark

Gynger og karusseller
Endelig har obligationerne i Formueplejeforeningernes porteføljer en bufferrolle i forhold til aktier.

”I perioder er der forhold på de finansielle markeder og i den globale økonomi, der for eksempel gør det svært at skabe afkast på aktier. Det var tilfældet i 2011, 2013 og 2015, hvor aktier havde det hårdt, men hvor obligationer omvendt klarede sig godt. Sådan er det selvfølgelig, fordi aktier og obligationer har forskellige afkast- og risikoegenskaber,” siger René Rømer.

Til spørgsmålet om, hvor godt han og Erik Bech selv mener, de har klaret forvaltningen af Formueplejes obligationsportefølje, milliardlånene og det overordnede ansvar for Formuepleje Fokus, er svaret dog mindre klart.

”Det er jo en subjektiv vurdering, så jeg vil lade andre om at tage stilling til, om vores resultater gennem tiden har været gode eller dårlige. Det eneste, jeg forholder mig til, er vores resultater i forhold til vores benchmark,” siger han.

Og med den bemærkning er det måske passende at lade resultaterne af alle anstrengelserne – nemlig afkastet – få det sidste ord. Det er trods alt det, det hele handler om.

Artiklen er bragt i Magasinet FORMUE 02 // 2017