Sådan investerer Formuepleje i virksomhedsobligationer

Investeringsprocessen ved investering i virksomhedsobligationer ligner langt henad vejen den, der gælder for investering i aktier. Dog er der en række yderligere hensyn. Hos Formuepleje følger kreditteamet en nøje fastlagt proces og nogle helt bestemte kriterier.

Hvad vil du helst? Investere i en sydeuropæisk banks obligationer eller i obligationer udstedt af en amerikansk bilproducent? Begge dele kan være gode investeringer, men også det modsatte. Formueplejes virksomhedsobligationsteam også kaldet kreditteamet, har en nøje procedure for udvælgelse og analyse, der har til formål at finde billige obligationer med lav risiko for konkurs.

Investering i to kategorier
Overordnet investerer teamet i to forskellige kategorier af virksomhedsobligationer: Globale High Yield- og Emerging Market-obligationer. Globale High Yield-obligationer er obligationer med en rating, som ikke er god nok til, at de bliver betegnet som Investment Grade. Det vil sige obligationer, der har en kreditrating på mellem Baa3/BBB og ned til B-. Dermed investeres ikke i obligationer med rating CCC eller lavere.

Det investeringsmæssigt interessante for denne gruppe er, at risikoen for konkurs er lille, mens det forventede afkast er godt. Det vil sige på cirka 5-6 procent efter omkostninger. Obligationerne udvalgt af teamet har ofte et potentiale for en bedre rating, hvilket øger værdien af obligationerne over tid.

Den anden kategori af virksomhedsobligationer er de såkaldte Emerging Market-virksomhedsobligationer. Det vil sige obligationer udstedt i emerging markets som for eksempel Indonesien, Colombia, Mexico, Tyrkiet og Filippinerne. Der investeres i obligationer udstedt af virksomheder med en kreditrating over eller lig med B-.

Det vil sige også i de højere ratede Investment Grade-obligationer. Investeringsmæssigt er der tale om virksomheder, der har brug for finansiering, og som opererer i lande med vækst. Det åbner for attraktive investeringer med et forventet afkast på mellem 5-6 procent efter omkostninger. Da obligationerne ofte udstedes i amerikanske dollar, foretages en overvejende afdækning af valutakursrisikoen over mod euro eller danske kroner.

Bunden i vejret
Udgangspunktet for udvælgelsen inden for begge kategorier er en nøgletalsbaseret screening af hele universet af virksomhedsobligationer, hvor der aktuelt er cirka 8.000 at vælge imellem. Det kaldes en "bottom up"-tilgang, hvor der indledningsvis ikke fokuseres på lande og sektorer. De 8.000 obligationer reduceres til cirka 400 ved at frasortere visse højrisikolande og -sektorer som for eksempel energi eller råvarer. Yderligere kan der være særlige ønsker til løbetid - samt krav til minimumsrating, hvor teamet som nævnt ikke investerer i obligationer, der har en rating under B-.

Næste fase er at kigge på de forskellige nøgletal for forholdet mellem gæld og aktier, indtjening og cash flow, samt at fokusere på nedbringelse af gæld.

"Vi vil gerne investere i virksomheder, der har en solid balance kombineret med evnen til at nedbringe gæld. I forlængelse heraf er det vigtigt, at virksomheden ikke beriger aktionærerne gennem udbytter og aktietilbagekøb på bekostning af kreditorerne. Virksomheden skal have en politik for udvikling af sin kapitalstruktur, der tilgodeser pleje af gælden med det klare sigte, at den skal holdes i ro eller nedbringes," siger Klaus Blaabjerg.

Short list
Derefter er der en liste tilbage med måske 200 obligationer plus en overvågningsliste med tidligere udvalgte obligationer. For disse gennemfører teamet en virksomhedsanalyse og trækker dermed på de samme værktøjer, som en aktieanalytiker ville gøre. Det vil sige, at de kigger på virksomhedens regnskaber, produkter, ledelse, markedsposition, og derudover besøger de undertiden virksomheden og taler med ledelsen.

April_side 12_investeringsproces 

Desuden skal teamet foretage en omhyggelig obligationsanalyse og beregne den værdi, som de mener, obligationen har. I dette arbejde indgår en koncentreret gennemlæsning af det prospekt, der følger obligationen. Der er ofte tale om flere hundrede sider på engelsk i et juridisk og finansielt sprog.

"Det er vigtigt at kende alle detaljerne. Obligationerne har ofte nogle særlige bestemmelser. For eksempel hvis virksomheden bliver overtaget. Hvis der er en ejerskifteklausul tilknyttet obligationen, vil investor kunne sælge obligationen til kurs 101. Der kan også være bestemmelser om, at virksomheden ikke må udbetale udbytte til aktionærerne. Banker har for eksempel ofte bestemmelser for, hvordan obligationsgælden indgår i beregningen af kapitalgrundlaget for banken. Hvis det ændrer sig, kan obligationerne pludselig blive mindre værd. Det kræver erfaring og dyb viden at kunne overskue og vurdere disse risici," siger Klaus Blaabjerg.

Beregnet højere værdi
For at obligationen kan komme ind i porteføljerne, kræver det, at teamet har beregnet en fair værdi, der ligger højere end den aktuelle værdi, obligationen kan købes til. I beregningen af denne værdi indgår en vurdering af virksomhedens kreditværdighed. Her kan det spille ind, hvis teamet mener, at virksomheden er mere kreditværdig, end de store ratingbureauer mener.

Der kan ligge en skjult kursgevinst, hvis en virksomhedsobligation får en ny og bedre kreditrating. Teamets opgave er blandt andet at identificere disse opgraderingskandidater og investere i dem, inden ratingen hæves. Dermed opnås der ofte en god kursgevinst.

Yderligere forhold
Foruden hele mikroanalysen af den enkelte virksomhed og obligation lægger teamet også vægt på at inddrage analyser af selve landet eller sektoren.

"Vi skal tage hensyn til, hvilket land obligationen er udstedt i, da der kan være særlige politiske risici, der kan påvirke kursniveauet. Det så vi for eksempel sidste år i Rusland. Desuden er der visse sektorer, som vi i perioder forsøger at undgå. Aktuelt er vi meget påpasselige over for virksomheder i energisektoren, da olieprisen er presset ganske langt ned. Det har især ramt Norge og USA," siger Klaus Blaabjerg.

Når obligationen er tilføjet porteføljen, skal teamet løbende overvåge porteføljen og sælge ud af de obligationer, der er steget op til eller over den beregnede fair værdi. Desuden skal teamet løbende følge med i udviklingen på markedet og i de enkelte virksomheder for at kunne sælge ud i tide, hvis der viser sig faresignaler.

"Den løbende overvågning er meget vigtigt. Vi vil meget gerne undgå at have obligationer, der går konkurs. Det er vigtigt at huske, at man ved investering i virksomhedsobligationer får et løbende afkast, der har en naturlig overgrænse. Det er ikke det samme som at investere i aktier, hvor kursen sagtens kan fordobles," siger Klaus Blaabjerg.