Facebook på skafottet

Facebook’s entre på børsen har indtil videre kun budt på skuffede investorer og givet anledning til foreløbig 40 sagsanlæg mod Facebook. Både investeringsbankerne bag og nasdaq-børsen står for skud. Men hvad gik galt, og hvordan vurderer Formuepleje Facebook-aktien nu?

Den nylige børsnotering af facebook var længe ventet blandt både investorer og investeringsbanker, og der nåede i ventetiden at blive bygget en betydelig hype op om selskabet. Der har i de sidste par år inden børsnoteringen været handlet mindre aktieposter i selskabet, hvilket har givet et fingerpeg om prisen. Alene inden for det seneste år var kursen steget med 100%, og samtidig var en af Facebook's konkurrenter, LinkedIn, steget med 100% umiddelbart efter børsintroduktionen.

Facebook offentliggjorde imidlertid dokumenter umiddelbart før børsintroduktionen, der viste at omsætningen var faldet 6% fra 4. kvartal 2011 til 1. kvartal 2012 (men dog stadig op 33% år til år). Dokumenterne viste imidlertid også, at antallet af brugere steg væsentligt hurtigere end omsætningen, hvilket vil sige, at omsætningen målt pr. bruger er faldende. Den væsentligste forklaring findes i, at langt størstedelen af nye brugere benytter Facebook fra "mobile devices", dvs. smart phones og tablets mm. De mobile brugere har den svaghed, at de ikke genererer nogen væsentlig omsætning, idet reklamer ikke kan vises på disse enheder.

Derudover er væksten i nye brugere primært at finde på nye vækstmarkeder, hvor indtjeningen pr. bruger ikke er særlig høj. Offentliggørelsen af disse dokumenter fik efterfølgende bankerne bag børsintroduktionen til at sænke deres indtjeningsforventninger, hvilket dog kun kom ganske få investorer for øre. Samtidig aflyste General Motors en kampagne til 10 mio. dollar og meddelte, at man indtil videre droppede samarbejdet med Facebook med henvisning til, at annonceringen ikke kastede nok af sig. Ikke just det bedste skudsmål fra en af verdens største annoncører. 

Hysteri presser prisen op

En børsintroduktion er lidt som at sælge "elastik i metermål". Den "rigtige pris" er den, som optimerer sælgernes fortjeneste, men som samtidig efterlader så tilpas mange krummer på bordet, at køberne af aktierne er tilfredse og ser en mulighed for en acceptabel gevinst.

I praksis foregår det ved, at selskabet og bankerne holder talrige præsentationer overfor potentielle købere, hvorved man får en fornemmelse af interessen samt hvilken pris køberne i givet fald er villige til at betale. I Facebook's tilfælde blev der først fastsat et udbudsinterval på 28-35 dollar pr. aktie. Det blev siden hævet til 35-38 dollar, for i sidste ende at blive låst fast på 38 dollar. Samtidig blev antallet af udbudte aktier sent i forløbet hævet med en fjerdedel, hvilket burde indikere god efterspørgsel. Normalt vil investeringsbankerne bag en børsintroduktion gå efter at få udbuddet overtegnet flere gange med det formål at skabe en solid købsinteresse fra start. Hvis et udbud eksempelvis er overtegnet tre gange, så betyder det, at køberne i gennemsnit kun får en tredjedel af de aktier, som de har ønsket. Denne proces bliver dog kompliceret og misvisende, hvis en køber, der virkelig gerne vil have 1.000 aktier, vælger at afgive en ordre på køb af 3.000 aktier, der så i dette tilfælde reduceres til de 1.000 aktier, køberen i virkeligheden ønskede. 

Der florerer historier om, at køberne i forbindelse med børsnoteringen af Facebook blev kimet ned og fortalt, at udbuddet var overtegnet mange gange, hvilket sandsynligvis kan have fået flere købere til at øge deres ordrer udover det ønskede. Dette er ikke i sig selv noget problem, hvis blot aktien stiger, for så kan køberne bare sælge nogle af aktierne, hvis de måtte have fået for mange. Det er imidlertid knap så sjovt, hvis aktien falder. For det indikerer, at børsintroduktionen dels ikke er gået som planlagt dels, at køberne har fået tildelt flere aktier end ønsket. Alene dette kan forstærke en negativ spiral, idet den forventede købsinteresse udebliver og måske ligefrem bliver afløst af nervøse købere, der frygter yderligere fald. Noget tyder på, at bankerne ved børsintroduktionen af Facebook har overvurderet interessen i forhold til både pris og antal aktier samt ikke mindst glemt at efterlade krummer på bordet til køberne.

Kaos før start

Selve børsintroduktionen blev i sig selv kaotisk. Nasdaqbørsen havde tekniske problemer, der udsatte debuten i en halv time, hvilket angiveligt skulle have gjort investorerne nervøse, ligesom flere aktører efterfølgende var i tvivl om, hvorvidt deres købs- og salgsordrer nu var i markedet. Normalt vil investeringsbankerne i forbindelse med en børsnotering støtte kursen, hvis det måtte være nødvendigt. Allerede den første dag blev det tydeligt, at aktien blev forsøgt holdt over udbudskursen. De efterfølgende dage var aktien fortsat under pres, og den blev fortsat forsøgt støttet, men på lavere og lavere niveauer. Der har efterfølgende været rejst kritik af, at de samme banker, som forsøgte at støtte aktiekursen, samtidig formidlede lån til bl.a. hedge fonde, der ønskede at låne aktierne med henblik på at short-sælge aktien (sælge aktien for at profitere på kursfald). Facebook aktien blev på få dage den mest shortede aktie blandt de største amerikanske aktier.

Prisen på Facebook var ved børsintroduktionen på godt 100 mia. dollar. Det svarer i runde tal til den samlede værdi af Novo Nordisk og A. P. Møller-Mærsk. Facebook havde i 2011 en omsætning på 3,7 mia. dollar og en nettoindtjening på en mia. dollar. Det svarer til en pris/omsætning på 27,7 og pris/indtjening på 102. De tilsvarende tal for et selskab som Google ligger i niveauet 5,5 og 21,6, mens Apple ligger på 3,5 og 14,5. Prisen på Facebook svarer tilsvarende til en pris pr. bruger på 114 dollar. Det skal ses i lyset af, at hver bruger i 2011 genererede en gennemsnitlig omsætning på fem dollar og en indtjening på en dollar. Hvorvidt prisen alligevel er fair, afhænger i sidste ende af de fremtidige indtjeningsudsigter, så dem har vi valgt at se nærmere på. 

Ikke alt der glimter er guld

Der skal ikke herske tvivl om, at Facebook er en succeshistorie, og det er svært at undgå at blive begejstret, når man ser de vækstrater, selskabet har vist i sine første leveår. Men ét er historie, noget andet er fremtidsudsigterne, der som nævnt er fundamentet for prisfastsættelse af en aktie. Selskabet har på kun otte år skabt et socialt netværk, der i dag tæller hele 900 mio. brugere. Det er på nuværende tidspunkt gratis at være bruger, og forretningsmodellen er derfor fortrinsvis at sælge reklamer målrettet den enkelte bruger, samt i mindre udstrækning services som f.eks. online spil. Facebook indsamler og lagrer brugernes trafik på netværket, hvilket gør dem i stand til at sælge reklamer til annoncører, som er målrettet den enkelte bruger. Umiddelbart en spændende historie: høj historisk vækst i antal brugere, høje profitmarginer, samt en skalérbar forretningsmodel (kan øge omsætning uden at omkostningerne følger med i samme takt). Når man ser på de vækstrater, som Facebook har udvist de senere år, så er det let at forstå, hvorfor mundvandet stod højt blandt både investeringsbanker og investorer, da muligheden bød sig for at få del i denne åbenlyse succes.

Facebook har på kort tid opnået en dominerende position med få reelle konkurrenter inden for sociale netværk. Konkurrenter som Twitter og Google+ anslås til sammenligning at have 140 mio. og knap 200 mio. brugere. Det hører dog med til historien, at Google som helhed havde en mia. unikke brugere i maj 2012. De mange brugere repræsenterer en af de få indtrængningsbarrierer, vi kan identificere, idet nye brugere med stor sandsynlighed vil vælge netop Facebook, fordi mange af deres bekendte i forvejen er på netværket. Omvendt er der dybest set intet unikt ved teknologien, som i bund og grund blot er en hjemmeside, der tillader brugere at netværke og udveksle billeder m.m. Den teknologiske udvikling fortsætter imidlertid ubønhørligt, så det vil være naivt at tro, at der ikke i fremtiden vil komme nye teknologier eller konkurrenter, som vil true Facebook's position.

Tvivl om fremtiden

Der anslås i dag at være ca. to mia. internetbrugere globalt, så Facebook har således allerede ca. 45% af alle internetbrugere. Dette er dog en potentiel hæmsko for den fremtidige vækst, idet man allerede har fat i en stor del af de brugere, der kan forventes at bruge Facebook. Facebook er pt. forbudt i Kina (der findes en kinesisk pendant, der til forveksling ligner Facebook), og væksten skal derfor komme fra andre vækstmarkeder, idet en stor del af den vestlige verden allerede er penetreret.

"Display adds", som er det Facebook sælger, regnes typisk for at tilføre forholdsvis begrænset værdi til annoncører, der derfor betaler en beskeden pris pr. visning eller klik. De fleste bliver nok en anelse irriterede over talrige reklamer, der popper op, når man besøger en hjemmeside. Derudover er det ekstremt vanskeligt at måle effekten af sådanne reklamers værdi i forhold til salg. Facebook vurderer selv, at de informationer, der indsamles om brugerne, gør det mere effektivt at målrette annoncering overfor kunder. At en stor annoncør som General Motors' fravælger Facebook, styrker dog ikke troen på modellen. Det betyder som minimum, at Facebook skal arbejde hårdt for at overbevise potentielle annoncører om sine fortræffeligheder. En potentiel trussel mod den nuværende forretningsmodel er dog også, at både USA og EU overvejer at indføre lovgivning, der skal beskytte forbrugernes data og dermed forhindre internetmedier som Facebook, Google og LinkedIn i at opsamle samt ikke mindst videregive forbrugernes data med henblik på at tiltrække annoncører. Facebook kan dog meget vel tænkes at ville udbrede sin forretningsmodel til i højere grad at agere platform for tredjeparts udbydere af spil, betalingstransaktioner og services, ligesom brugerne måske over tid vil kunne tilkøbe tillægsydelser udover deres basisadgang. Man kan eksempelvis sagtens forestille sig, at en stor industri som online kasinoer med fordel kan benytte Facebook som platform.

Pris i forhold til risiko

I Formuepleje er vi investorer og ikke aktieanalytikere. Vores arbejdsopgave er derfor ikke at beregne et eksakt kursmål, men i højere grad at vurdere om afkastpotentialet vurderes attraktivt i forhold til risikoen. Den nuværende kurs tager i vores øjne udgangspunkt i et meget optimistisk scenario, mens den ikke levner megen plads til skuffelser. Lidt metaforisk kan man sige, at vi i Formuepleje bedre kan lide en velsmurt dieselmotor, der står distancen på den lange bane, end en hurtig Formel 1-motor, der er hurtig i et par timer, men ikke klarer sig i det lange løb. Sagt på en anden måde tror vi sagtens, at man kan tjene penge på Facebook, hvis man evner at udnytte de store udsving der vil være over tid. Men vi vurderer, at der kan foretages bedre og mere sikre investeringer andre steder, hvor prisen står langt bedre mål med den tilhørende usikkerhed.

I skrivende stund handles Facebook til cirka 33 dollar, efter at have været nede at vende under 26 dollar.

Har du spørgsmål til artiklen? Klik her.

Stil spørgsmål til artiklen

Send mig en intropakke

Send mig en intropakke

Vi har sammensat en uforpligtende intropakke, hvor du kan læse mere om Formuepleje, vores investeringsløsninger og hvad vi kan gøre for dig og din formue.

Bestil >>
Mød os

Mød os

Mød en rådgiver over en frokost eller en kop kaffe sammen med andre nysgerrige og få mere at vide om vores måde at investere på. Du kan deltage i de uforpligtende intromøder flere steder i landet.

Se tider og steder >>
Ring mig op

Ring mig op

Får du den rigtige rådgivning, eller har du spørgsmål til Formueplejes investeringsløsninger? Bliv kontaktet af en rådgiver, og hør hvad vi kan gøre for dig og din økonomi.

Ring mig op >>