Dansk realkredit: fortsat stor tryghed

Formuepleje har stor tillid til det danske realkreditsystem. Strukturelle ændringer i de kommende år vil overvejende være til gavn for investorerene på længere sigt.

Dansk realkredit har været i mediernes søgelys den seneste uge. I Formueplejeselskaberne har vi investeret knap 20 mia. kr. i danske realkreditobligationer, så derfor har vi stort fokus her, og vi følger meget nøje med i de forskellige faktorer, der kan påvirke prisen. Vi vurderer fortsat, at danske realkreditobligationer er meget sikre, og vi har stadig stor tillid til det danske realkreditsystem. Der vil ske nogle strukturelle ændringer i de kommende år, men det vil overvejende være til gavn for investorerne på længere sigt. Vores strategi om primært at investere i de allermest sikre realkreditobligationer bliver understøttet af ratingbureauet Moody's udmeldinger. Så vi er fortsat meget trygge ved vores store investering.

Moody's mere bekymret for dansk realkredit

I sidste uge udtrykte det internationale ratingbureau Moody's bekymring for det danske realkreditsystem. Det skyldes primært det store omfang af flexlån, der nu udgør over 50 procent af det samlede realkreditudlån. Som det fremgår af figur 1, er der sket en kraftig stigning i antallet af flexlån i de sidste par år. I øjeblikket bliver ca. 70 procent af nyudlån optaget som flexlån. Moody's er bekymret for, om realkreditinstitutterne kan sælge de mange obligationer i forbindelse med de årlige auktioner, hvor renten fastsættes på flexlån. Samtidig er de betænkelig ved, om låntagerne kan betale, hvis renterne stiger markant. Endeligt har de også fået mindre tillid til de danske banker, efter Amagerbankens konkurs, og det smitter af, især på Realkredit Danmark, der jo ejes af Danske Bank

Realkredit Danmark opsagt samarbejde med Moody's
Moody's vurderer fortsat realkreditobligationer fra både Nykredit, Realkredit Danmark og Nordea Kredit til den højeste rating på AAA, da de anerkender de mange gode egenskaber ved den danske realkreditmodel. Nykredit og Nordea Kredit har stadig lang vej, før de risikerer at miste den fineste kreditvurdering. Til gengæld er Realkredit Danmark begyndt at nærme sig skillelinjen for en lavere kreditvurdering, hvilket blandt andet skyldes, at de er ejet af Danske Bank, som er blevet nedgraderet i foråret. Det betyder, at Realkredit Danmark er tvunget til at skaffe ekstra kapital eller sikkerheder i størrelsesordenen på ca. 32 mia. kr. for at kunne opretholde en AAA-rating hos Moody's. Vi vurderer ikke, at det er noget problem for Realkredit Danmark, men alligevel har man besluttet at opsige samarbejdet med Moody's, da de er meget uenige i Moody's vurdering, og fremskaffelsen af den ekstra kapital koster mange penge. Det virker også lidt underligt, at Moody's kræver en overdækning på i alt 18 procent, når man tager i betragtning, at deres restancer er på 0,5 procent. Opsigelsen betyder, at Realkredit Danmark fremover kun vil have én kreditvurdering hos ratingbureauet Standard & Poors, hvor de i dag også har den fineste rating i form af AAA. Det kan medføre, at især udenlandske investorer vil fravælge obligationer fra Realkredit Danmark, da enkelte af disse investorer stiller krav om kreditvurdering fra to ratingbureauer.

Mange flexlån i de nye kapitalcentre

Hos Formuepleje har vi fulgt nøje med i udviklingen omkring den kraftige stigning i flexlån, hvilket øger følsomheden i realkreditsystemet, da en kraftig rentestigning vil påvirke rigtig mange låntagere. Derfor har vi haft en bevidst strategi om hovedsageligt at investere i danske realkreditobligationer, som er udstedt i de kapitalcentre, hvor der er få låntagere med flexlån.

Realkreditinstitutterne har nemlig udstedt realkreditobligationer i forskellige kapitalcentre, hvor sikkerheden bag de udstedte obligationer består af de realkreditlån, der er ydet til låntagerne i det pågældende kapitalcenter. De fleste realkreditinstitutter har to kapitalcentre, fordi de med indførelsen af SDO-lovgivningen pr. 1. januar 2008 lukkede de gamle kapitalcentre, og lavede nye kapitalcentre, hvor udstedelsen af realkreditlån er sket siden 1. januar 2008. Det betyder, at investorer der køber obligationer udstedt fra det gamle kapitalcenter, har et krav mod de låntagere, der har lånt penge i dette kapitalcenter, dvs. typisk lån optaget før 1. januar 2008.

I forbindelse med at 1-årige flexlån bliver refinansieret hvert år, bliver der udstedt nye obligationer, og derfor ligger hovedparten af flexlån i de nye kapitalcentre. Nedenstående figur 2 viser andelen af flexlån fordelt på kapitalcentre målt på højre akse. Det fremgår, at de nye kapitalcentre har en andel af flexlån i niveauet 66 til 92 procent. Til sammenligning er andelen af låntagere med flexlån på mellem 0 og 39 procent i de gamle kapitalcentre.

Markant overvægt i kapitalcentre med lav risiko
I obligationsporteføljerne i Formuepleje har vi som nævnt en strategi om primært at købe obligationer fra kapitalcentre med få flexlån, da vi vurderer, at sikkerheden er størst der. Vores holdning er, at hvis der er låntagere med fast rente, der kommer i problemer, så vil de skifte til flexlån med en lavere ydelse. Derfor vil der overvejende være "gode" låntagere tilbage i de kapitalcentre, hvor der er mange fastforrentede lån. Det fremgår af ovenstående figur, at vi har en markant overvægt i de "gamle" kapitalcentre set i forhold til markedsvægtene, for eksempel

har vi ca. 20 procent investeret i Nordea Kredits "gamle" kapitalcenter mod en markedsvægt på 4,5 procent. Samlet set har vi investeret knap 80 procent i "gamle" kapitalcentre og kun 20 procent i de "nye" kapitalcentre. Til sammenligning er markedsvægtene ud fra cirkulerende mængder ca. 36 procent i de "gamle" kapitalcentre og 64 procent i de "nye".

Så vi har forholdt os løbende til udviklingen i antallet af flexlån, og Moody's holdning bekræfter vores antagelse om, at de mest sikre kapitalcentre er dem, hvor antallet af låntagere med flexlån er mindst.

Forskellige reguleringer

Efter finanskrisen har der været stor aktivitet for at lave nye reguleringer, der kan forhindre, at en sådan finansiel krise opstår igen. Forsikrings- og pensionssektoren bliver påvirket af Solvency II regulering, der sandsynligvis træder i kraft i starten af 2013. Her favoriseres statsobligationer frem for alt andet, men de danske forsikrings- og pensionsselskaber har allerede tilpasset deres beholdninger ved at øge andelen af statsobligationer kraftigt og nedbragt andelen i realkreditobligationer. Så Solvency II vil højst sandsynlig ikke have yderligere effekt på danske realkreditobligationer.

Banker og realkreditinstitutter vil blive påvirket af Basel III regulering, der træder i kraft i 2015 og 2018. Formålet er, at anspore banker og realkreditinstitutter til at have en stor base af meget likvide obligationer, men ifølge det nuværende udkast vil det kun være muligt at have en mindre del i korte danske realkreditobligationer som likvide obligationer. De finansielle aktører, især i Danmark, arbejder på højtryk for at ændre disse krav, og der må også forventes en vis opblødning, inden reglerne træder i kraft om 3½ år.

Strukturelle ændringer
I kølvandet af Moody's ændrede syn på det danske realkreditsystem har Nykredit og Realkredit Danmark allerede taget konsekvensen og ændret på deres produktudbud. Fremover vil Nykredit og Realkredit Danmark udstede flexlån i et separat kapitalcenter, og i hvert fald Nykredit vil hæve bidragssatserne for de låntagere, der vælger flexlån og/eller afdragsfrihed. Samtidig laver Nykredit tolags belåning, hvor de første 60 procent af lånet ydes i et kapitalcenter, og de sidste 20 procent ydes i et andet kapitalcenter. Da der er størst sikkerhed for de første 60 procent, vil renten på den del af lånet være billigere end på de yderste 20 procent af lånet, som er forbundet med lidt højere risiko.

Vi vurderer, at det er et positivt tiltag, da man derved får opdelt låntagerne i forskellige kapitalcentre og derved øger gennemsigtigheden for investorerne. De låntagere, der har mere risikable lån skal betale en højere præmie, og investorer kan vurdere, hvilken merpris de skal have for at investere i kapitalcentre, hvor belåningen er lidt mere usikker i forhold til kapitalcentre med f.eks. 60 procent belåning og fastforrentet lån. For boligejerne er konsekvensen dog, at det bliver dyrere at have flexlån og/eller afdragsfrit lån.

Konverterbare realkreditobligationer er fortsat attraktive

Negative kommentarer og usikkerhed skader selvfølgeligt umiddelbart det danske realkreditmarked på kort sigt, og effekten har også været, at danske realkreditobligationer har tabt lidt terræn i forhold til statsobligationer den seneste uge. På længere sigt forventer vi, at konverterbare realkreditobligationer i kapitalcentre med en lav andel flexlån vil profitere af disse ændringer - derfor vil vi nyde godt af vores markante overvægt i disse kapitalcentre. Med et solidt realkreditsystem i ryggen og meget lave restancer hos låntagerne, har vi generelt meget stor tillid til danske realkreditobligationer.

Send mig en gratis intropakke

Send mig en gratis intropakke

Vi har sammensat en gratis intropakke til dig, hvor du kan se, hvad vi kan gøre for dig og din formue.

Bestil >>
Mød os

Mød os

Mød en rådgiver over en frokost eller en kop kaffe sammen med andre nysgerrige og få mere at vide om vores måde at investere på. Du kan deltage i de uforpligtende intromøder flere steder i landet.

Se tider og steder >>
Ring mig op

Ring mig op

Får du den rigtige investeringsrådgivning? Bliv kontaktet af en rådgiver fra Formuepleje, og hør hvad vi kan gøre for dig og din økonomi.

Ring mig op >>