10 bud på 2012

2012 bliver fyldt med store udfordringer for langt de fleste investorer, men budskabet herfra er, at tiden er kommet til at stikke en tå i vandet og tage en smule mere risiko. Alle har fået paraderne op i 2011, og frygten for eurokollaps og recession er i stort omfang priset ind i markedet. Bl.a. derfor er afkastpotentialet stort, men det er samtidig vigtigt at risikoen ikke bliver for høj. Derfor bør man koncentrere sig om aktiver, som giver et højt udbytte, har lav gearing og har en lav og overskuelig eksponering mod Euroland.

Nedenfor - og for ottende år i træk - følger her mine 10 bud på det kommende år:

De ti bud:

I: Recession i Europa
II: Renterne forbliver lave - godt nyt for obligationsinvestorer
III: ECB køber mindst halvdelen af statsgældsudstedelserne i Eurozonen
IV: Europæiske aktier stiger mere end 15%
V: Emerging markets outperformer
VI: Råvarer stiger og guldprisen falder
VII: Amerikanske boligpriser falder for 6 år i træk
VIII: Dollaren stiger
IX: Den Schweiziske nationalbank, SNB, stopper sit forsvar af valutaen
X: Et eller flere lande forlader Euroen i 2012
Extra: 2011 - Sådan gik det

 

I: Recession i Europa

 - men den globale vækst vil være nogenlunde Ok. Den græske tragedie har bredt sig til en europæisk ditto. Den vedvarende usikkerhed om statsgældskrisen, massive offentlige besparelser i 2012 og skærpede solvenskrav til bankerne vil næsten uundgåeligt drive eurozonen i recession - dvs. negativ vækst - i de første par kvartaler af 2012.

I en verden hvor husholdningerne og virksomhederne enten af nød eller lyst reducerer risiko, betaler gæld tilbage og i det hele taget reducerer deres balancer, er der kun det offentlige og centralbankerne til at forhindre at økonomierne kører baglæns. Og i 2012 har vi kun ECB, som nok skal hjælpe, men ikke kan forhindre en "fælles-europæisk" recession.

2011 sluttede med markante forskelle i vækstraterne i de forskellige regioner i den globale økonomi. De store vækstforskelle vil fortsætte i 2012, og næsten som sædvanligt vil den globale økonomi være præget af, at væksten i de etablerede økonomier vil være ganske lav, alt imens væksten i Emerging Markets nogenlunde holder kadencen. Sidstnævnte sikrer da også, at den globale økonomi ikke går helt i stå på trods af en (mild) europæisk recession.

Den globale vækst skal dermed nok lande på den rigtige side af 3% i 2012 - hvilket er lavt, men ingen katastrofe.

Gå til top

II: Renterne forbliver lave - godt nyt for obligationsinvestorer

De toneangivende centralbanker har nærmest lovet, at styringsrenterne forbliver lave - i USA helt frem til midten af 2013 ifølge den amerikanske centralbank, FED. I EU er den europæiske centralbank efter et par fejldispositioner, hvor renten blev sat op, nu også gået i gang med rentenedsættelser. Bank of England har længe betrådt den samme sti og i Schweiz har renterne ligget under 0,25% de seneste ca. 3 år, mens japanernes 0-rente-politik nu kører videre på 13. år!

Alt i alt har renterne aldrig været lavere end nu, og intet tyder på at renterne skal op i 2012. Udfordringerne med risiko for galopperende inflation og de øvrige "tømmermænd" oven på denne "0-rentefest" må vente til tidligst 2013 eller 2014.

På trods af de meget lave renter er adgangen til kredit ikke blevet lempet. Spørg blot den amerikanske husejer eller en offentligt ansat græker. Samme billede gør sig gældende i hele den vestlige verden. Det er blevet langt sværere at låne penge anno 2011 end i 2007. Og det bliver ikke bedre i 2012, hvilket bl.a. skyldes den stadig strammere regulering som banksektoren er underlagt ovenpå finans- og statsgældskrisen. Intet er så skidt at det ikke er godt for noget, for som investorer i obligationsmarkedet - herunder i virksomhedsobligationer eller dansk realkredit er mulighederne gode. Er man husejer med flexlån er det bestemt også rart, at der er udsigt til lave og forholdsvis stabile renter i lang tid fremover. Dertil kommer vi sandsynligvis til at se fastforrentede realkreditobligationer med en kupon på blot 3,5%.

Gå til top

III: ECB køber mindst halvdelen af statsgældsudstedelserne i Eurozonen

Uanset at man løbende i EU og i Den internationale Valutafond, iMF, opfinder nye redningspakker med fonde og puljer, som skal garantere de problemfyldte europæiske landes statsgæld, så ændrer dette ikke ved problemets sande natur. Nemlig at kun ganske få investorer ser denne statsgæld som en fornuftig investering, hvor der er et attraktivt forhold mellem det forventede afkast og risikoen.

Uanset hvor mange ekstra finanspolitiske spareplaner, der indføres i de problemfyldte lande i 2012, og uanset, at der planlægges traktatændringer i EU, som skal indføre finanspolitisk disciplin i fremtiden, så er løbet mere eller mindre kørt for 2012. Der er ikke seriøse købere nok til hverken spansk, italiensk og muligvis også fransk statsgæld i 2012.

Fortsætter ECB "opkøbskadencen" fra starten af december 2011, hvor man købte statsgæld for ca. 10 mia. EUR (75 mia. DKK), vil det svare til køb for ca. 500 mia. EUR i 2012 (3.700 mia. DKK), hvilket er over halvdelen af de forventede statsgældsudstedelser fra Euro-landene i 2012.

Et ganske stort beløb som måske bedst sættes i relief ved den klassiske sammenligning med at det svarer til byggeudgiften til ca. 106 storebæltsbroer i 2012!

På den baggrund er det næsten umuligt at forestille sig, at ECB før eller siden skulle have andre muligheder end at agere "lender of last resort" - muligvis med banker som "stråmænd". At ECB naturligvis helst vil se traktatændringer og vilje og handling bag nationalstaternes spareplaner er forståelig nok. Problemet er dog det samme: Der er kun meget få private købere i markedet til europæisk statsgæld i 2012.

Gå til top

IV: Europæiske aktier stiger mere end 15%

Aktiemarkederne verden over vil også i 2012 være præget af store kursudsving og nervøsitet. For investorer ikke umiddelbart det rareste investeringsklima.

Selvom udsvingene er store, er det som altid vigtigt at forholde sig til værdifastsættelsen, der desværre også er behæftet med stor usikkerhed p.t. Men det er præcis her, muligheden ligger i 2012. Både på markederne i USA, Japan og Emerging Markets, men særligt i Europa.

For europæiske aktier ligger det klassiske nøgletal P/E under 10 for 2012 og den gennemsnitlige forventede udbytteprocent er over 4,5. Med andre ord er udbytteprocenten langt over dobbelt så høj som den 10-årige "sikre" statsrente i Tyskland lige nu, og målt ud fra alle historiske nøgletalssammenligninger er europæiske aktier ganske enkelt billige. Billige aktier er en nødvendighed, men ikke en tilstrækkelig betingelse for kraftige kursstigninger i 2012. Det skyldes naturligt nok gældskrisen med dens negative effekter for europæisk økonomi og dermed virksomhedernes indtjening. Men undgås den helt store nedsmeltning i Euroland, bør europæiske aktier kunne stige mindst 15% i 2012.

Det er dog ikke ligegyldigt, hvad der ligger i porteføljen.
Et par velmente råd herfra til aktieporteføljen, er:

  • Invester i europæiske aktier med et globalt fokus, som har en stor del af omsætningen uden for Europa. Aktier som Siemens eller Fl.Smidth & Co kunne være eksempler herpå.
  • Undgå banker helt generelt. Gældskrisen, ny regulering og de svage konjunkturer betyder at bankernes forretningsmodel er helt uigennemskuelig. Det forventede afkast står derfor slet ikke mål med risikoen.
  • IT-, Medicinal- og Energisektoren byder derimod på fornuftige muligheder. Navne som Royal Dutch Shell, Novo Nordisk, Microsoft og iBM bør være med i porteføljen.

 

Gå til top

V: Emerging markets outperformer

Emerging Markets aktier havde et ekstremt dårligt 2011. Således faldt MSCI Emerging Markets indekset med ca. 18%, hvor faldet i det globale indeks "kun" var på 5%.

2012 bliver året hvor Emerging Markets igen vil outperforme langt de fleste etablerede vestlige markeder. En stor del af forklaringen på den dårlige performance i 2011 var, at investorerne blev ekstremt risikoaverse, og derfor i stor udstrækning trak penge ud af netop de markeder.

Da vækstudsigterne i de etablerede vestlige økonomier er markant lavere end vækstudsigterne for Emerging Markets i 2012, så er det et krav, at vil man have vækst i omsætningen, så må eksponeringen mod Emerging Markets være tilsvarende stor. Selvom investorerne stadig vil være domineret af risikoaversion i 2012, giver det derfor god mening som minimum at få rebalanceret sin portefølje, så man har en god eksponering mod Emerging Markets.
Dette kan ske direkte ved køb selskaber hjemmehørende i Emerging Markets eller indirekte, ved at eje aktier på de vestlige børser, hvor selskabet bagved har et globalt fokus og stor eksponering mod Emerging Markets.

Gå til top

VI: Råvarer stiger og guldprisen falder

Prisudviklingen på råvarer og væksten i Emerging Markets - især Kina - hænger uløseligt sammen. Kinas andel af den globale råvareefterspørgsel varierer fra omkring 11% af oliemarkedet over ca. 20% af kornmarkedet til over 40% af markedet for industrielle metaller.

Ser man på væksten i efterspørgslen er Kinas betydning endnu større. F.eks. tegnede Kina sig i 2010 for ca. 60% af væksten i efterspørgslen af industrimetaller - især nikkel, bly og kobber. En hård opbremsning i den kinesiske økonomi vil derfor forventeligt gå hånd i hånd med faldende råvarepriser.

Selvom Kina også bliver negativt påvirket af gældskrisen i EU og lav efterspørgsel fra både Europa og USA, så ligger en hård opbremsning i Kina dog ikke i kortene i 2012. Primært på den baggrund lyder buddet herfra, at råvarepriserne inden for industrimetaller vil opleve pæne stigninger i 2012.

Guldprisen falder set over hele 2012.

Guldprisen steg ca. 75% fra starten af 2010 frem til september 2011. Siden er den faldet en smule, men er stadig ganske høj (ca. 1.600 USD for en troy Ounce).

Ifølge mange iagttagere kan den høje guldpris ses som et signal om, at investorerne i stigende grad mister tilliden til papirpenge, og i stedet søger sikkerhed mod valutasvækkelser ved at købe guld. En meget plausibel forklaring, som betyder, at vi sagtens kan se stigninger i guldprisen i 2012 - men set over hele året er buddet at guldprisen falder. Primært fordi de sidste par års priseksplosionen mest at alt minder om momentumdrevet spekulation, som dårligt kan forklares af stigende risikoaversion, faldende USD eller høje inflationsforventninger!

Mht. til olieprisen vil den forventelig være nogenlunde stabil i 2012, hvilket også generelt gælder de "bløde" råvarer indenfor landbrugs- og fødevareindustrien.

Gå til top

VII: Amerikanske boligpriser falder for 6 år i træk

En af forudsætningerne for et holdbart opsving i USA - og dermed globalt - er, at der igen kommer gang i byggesektoren. Hvad der måske er endnu vigtigere er, at den amerikanske forbruger, som alene holder gang i 2/3 af amerikansk økonomi, igen får råd og lyst til at bruge penge. Før det for alvor sker skal to forudsætninger med sikkerhed være opfyldt.
1) Jobskabelsen skal være godt i gang
2) Huspriserne skal stoppe med at falde

Især pkt. 2 bliver det ømme punkt - også i 2012. Intet tyder nemlig på at den amerikanske boligboble, som mere eller mindre var hovedårsagen til den globale finanskrise, helt er punkteret. Med andre ord - der bliver også i 2012 tale om faldende boligpriser i USA og dermed en amerikansk forbruger "uden meget farve i kinderne" og stor forbrugerlyst.

Den gode nyhed er at boligmarkedet har stabiliseret sig en del og, at vi nærmer os bunden. Dog er ca. 5 mio. amerikanske låntagere i en eller anden form for betalingsproblemer. Der er mange huse til salg på tvangsauktionslignende vilkår og de sælges naturligt nok med en stor rabat. Prisudviklingen peger for 6. år i træk derfor nedad i 2012. Samme vej går det i Danmark...

Gå til top

VIII: USD styrkes overfor Danske Kroner

Betragtes de amerikanske statsfinansers tilstand, betalingsbalanceunderskuddet og FED's brug af seddelpressen kan det give mange økonomer nervøse ticks. Amerikansk økonomis dårlige forfatning med høj arbejdsløshed og vigende erhvervstillid, gør det ikke meget bedre. Suppleres dertil med det faktum, at amerikanske politikere i 2011 var villige til at "gamble" med om USA skulle gå konkurs, jf. sommerens diskussion om gældsloftet i USA, så er der ikke langt, før man må drage konklusionen, at det er et spørgsmål om kort tid inden valutaen i USA mere eller mindre kollapser!

Inden konklusionen drages skal man dog huske, at en valutakurs er en relativ pris, og at vi som danskere (qua båndet til euroen) er tvunget til også at vurdere EUR, når retningen på USD skal bestemmes. Derfor: Det ser ikke ud til, at det kommer til at gå fantastisk godt i USA i 2012, og landet kæmper virkelig med store strukturelle balanceproblemer, som det vil tage mange år at løse. I Euroland går det bare meget værre. Og med forudsigelsen om, at den udvikling desværre fortsætter, vil USD endnu engang vise styrke, når vi sammenligner med EUR og DKK.

Gå til top

IX: Den Schweiziske nationalbank, SNB, opgiver sit forsvar af valutaen

Schweizerfranc var i 2011 et af stederne investorer flygtede til, når uroen blussede op. Og dermed blev schweizerfranc et særdeles dyrt bekendtskab for en række danske kommuner og landmænd i 2011, da disse havde og fortsat har store lån i alpelandets valuta.

Schweizerne fik også nok af at se deres valuta styrke sig, og i september 2011 - da francen var steget med over 35% på 12 måneder - valgte den schweiziske nationalbank, SNB, at indføre et loft over hvor stor en styrkelse man ville tillade over for EUR. Loftet er ikke for alvor blevet testet af markederne i 2011. Det bliver det i 2012.

Buddet herfra lyder, at loftet står for fald i 2012 - simpelthen fordi søgningen mod den sikre havn som Schweiz er, bliver for stort, samtidig med at "de sidste" håbefulde låntagere lukker deres lån ned på stribe.

Schweizerfrancen er ekstremt følsom overfor eurokrisen, så selvom SNB's troværdighed står på spil, så bliver presset fra uroen i Euroland til tider så stort i 2012 at selv ikke centralbanken vil holde fast hele vejen igennem.

Gå til top

X: Et eller flere lande forlader Euroen i 2012

Det er oplagt, at Grækenland forlader eurosamarbejdet indenfor de næste 12 måneder, og sandsynligvis vil dette blive fulgt op af en portugisisk - og muligvis en irsk - exit i 2013. Dette er ikke ensbetydende med det helt store sammenbrud for eurosamarbejdet, hvor Italien og Spanien træder ud eller eurozonen går helt i opløsning.

Scenariet med et græsk exit vil være negativt for aktiemarkederne på helt kort sigt. På mellem- og lang sigt vil resultatet dog helt klart være positivt, idet de tilbageværende medlemmer i eurosamarbejdet dermed for alvor kan komme i arbejdstøjet i bestræbelserne på at bevare møntunionen.

Men andre ord - en fortsættelse af de seneste 18 måneders forkrampede holdning til, at man skal holde sammen på euroen for enhver pris, vil blot føre til en fortsættelse og eskalering af uroen.

Argumenterne for, at der bør komme en exit før eller siden, er efterhånden talrige: 
1) Politikerne har endnu kun tilvejebragt løfter om løsning - men intet der ligner en holdbar løsning. Forslaget om en nedskrivning (såkaldt haircut) på privatejet græsk gæld er et fint eksempel på dette. Nedskrivningen løser ingen problemer for Grækenland eller eurosamarbejdet, fordi grækernes gæld fortsat vil være uholdbar stor. Indførslen af strengere kapitalkrav til europæiske banker vil til gengæld forværre den økonomiske afmatning i EU. 
2) Krisen har nu spredt sig fra små og økonomisk "ubetydelige" lande på kanten af eurozonen til de større lande Italien og Spanien, og endog til de såkaldte kernelande Belgien og Frankrig. 
3) Politikerne udelukker nu ikke længere muligheden for, at et land kan udtræde af euroen.

Gå til top

2011 - Sådan gik det

Med 5 ud af 10 bud på 2011 som var direkte forkerte, blev det et af de dårligste "spådomsår", nogensinde. Heldigvis fik jeg ret i nogle væsentlige bud og vi fik tilpasset porteføljerne den "nye virkelighed" som opstod i 2011. Dermed sikredes et fornuftigt afkast.

I: væksten igen over 4% globalt. (delvist korrekt)
IMF skønner i sin seneste rapport at den globale vækst når 4% i 2011. Imidlertid er gældskrisen i Europa eskaleret yderligere. Om vi når over 4% er dermed noget usikkert.

II: toneangivende rente stiger - moderat (forkert)
Renterne steg som forudsagt moderat, men kun frem til midten af april. Herefter gik det nedad med renterne, hvor bl.a. den danske 10-årige rente på 1,8% befinder sig i det laveste niveau nogensinde i nyere dansk historie.

III: fed sætter renten op i 2011 (forkert)
Den amerikanske centralbank var - som investorerne - for blot 10 måneder siden ganske bekymrede for inflationen. Dette ændrede sig med eskaleringen af den europæiske gældskrise og tiltagende frygt for afmatning.

IV: USD styrkes over for DKK (korrekt)
Selvom jeg havde forventet en kraftigere styrkelse USD og selvom USD lå til at falde overfor DKK i lang tid, så startede USD året i 5,57 og sluttede 5,71.

V: aktier outperformer obligationer - stort (forkert)
Uagtet en forholdsvis lav prisfastsættelse på aktier og en lav rente ved indgangen til 2011, så kunne aktiemarkeder hverken følge med stats- eller realkreditobligationer. Virksomhedsobligationer havde dog også et svært 2011.

VI: undgå statsobligationer!-der er rigeligt med bedre alternativer (delvist korrekt)
Statsobligationer i "De sikre havne" Tyskland og Danmark klarede sig vældig fint i takt med nye bundrekorder for renterne, mens det som bekendt gik helt galt for investorerne i græske statsobligationer. Mange danske realkreditobligationer klarede sig bedre end både danske og tyske statsobligationer.

VII: europæiske aktier stiger mindst 15% (forkert)
Med et fald på ca. 15% blev 2011 et rigtig skidt år for europæiske aktier. Det danske marked hørte med et fald på ca. 21% til i den tunge ende.

VIII: Kraftig aktiekorrektion på Emerging Markets (Korrekt)
Emerging Markets aktier havde ekstremt dårligt 2011. Således faldt MSCi Emerging Markets indekset med ca. 18%, hvor faldet i det globale indeks "kun" var på 5%.

IX: Råvarer fortsætter op, men guldprisen kollapser (forkert)
Selvom guldprisen er faldet mere end 15% siden toppen, så er den stadig steget med ca. 12% fra årets start. En række industrimetaller som kobber, bly nikkel og aluminium er til gengæld faldet!

X: eurokrisen bliver værre - meget værre (korrekt)
"krisen i euroregionen vil igen dominere dagsordnen i 2011, og uanset hvordan situationen vendes og drejes, er der lagt i kakkelovnen til en langvarig krise."

Gå til top