Oktober bød på fremgang for alle Formueplejes blandede investeringsløsninger

Det amerikanske statsapparat er lukket ned – fokus er på udvalgte nøgletal

Midt i handelsaftaler, regnskaber og meget andet er nedlukningen af det amerikanske statsapparat trådt lidt i baggrunden i oktober. Grunden til at ikke-essentielle dele af det amerikanske statsapparat er lukket ned, er at kongressen, og herunder Senatet, ikke kan nå til enighed om en godkendelse af det amerikanske budget for 2026. Det amerikanske budgetår løber frem til udgangen af september, og da man ikke har kunnet nå til enighed, er man begyndt at lukke ned, begyndende med de ikke-essentielle funktioner.

Det betyder at ansatte i museer, nationalparker og andre offentlige ikke-essentielle institutioner har sendt medarbejderne hjem uden løn. Resultatet er, at mange ansatte i ministerier og departementer ikke er på arbejde, og at en række amerikanske makroøkonomiske nøgletal relateret til arbejdsmarkedet og prisudviklingen ikke offentliggøres som normalt.

Selvom den aktuelle nedlukning har varet siden 1. oktober og nu nærmer sig den længste nedlunkning nogensinde (35 dage under Trump i 2018), er der bred enighed om, at den økonomiske effekt indtil videre er begrænset. Det skyldes, at medarbejdere, når der er vedtaget et nyt budget og de vender tilbage til arbejdet, bliver kompenseret for perioden med nedlukningen.

Så længe nedlukningen er begrænset, og hjemsendte medarbejdere kan leve af et minimum af opsparing, synes nedlukningen økonomisk set at være en periodiseringsudfordring. Udfordringen er dog, at nedlukningen gradvis vil brede sig, og at mere kritiske funktioner over tid også vil blive berørt. Nedlukningen er altså langt fra ligegyldig – demokraternes pres på republikanerne i Senatet kan over en længere periode få mærkbar økonomisk betydning. 

Positiv udvikling i den amerikanske og europæiske fremstillings- og servicesektor

Oktober har budt på en fortsat fornuftig udvikling i den amerikanske og europæiske fremstillings- og servicesektor. Specielt servicesektoren i Europa, drevet af Tyskland, synes aktuelt at opleve et positivt momentum. På inflationssiden landede de amerikanske tal en anelse lavere end forventet dog stadig drevet af service, mens de europæiske inflationstal fortsat peger på en indfrielse af den langsigtede inflationsmålsætning på 2%. 

Fokus rettede sig derfor igen mod det amerikanske rentemøde i sidste uge, hvor centralbanken sænkede renten for anden gang i år. Baggrunden var en kombination af lavere inflation og den seneste tids svage jobskabelse, som – trods manglende arbejdsmarkedsdata efter nedlukningen – retfærdiggjorde en fortsat mindre restriktiv pengepolitik. Det udmøntede sig i både en rentesænkning og en justering i centralbankens nedbringelse af bankens obligationsbeholdningen. Begge tiltag understøttende risikoaktiver, selvom centralbankchefen gjorde det klart, at en sænkning af renten i december ikke kan tages for givet. 

Støj blandt de amerikanske regionalbanker

To amerikanske regionalbanker – Zions Bancorp og Western Alliance Bancorp – blev i oktober centrum for opmærksomhed. Begge banker rapporterede betydelige tab relateret til lån ydet til MOM CA Investco LLC, en ejendomsinvestor i Californien, som gik konkurs tidligere på året. Zions måtte nedskrive over $50 mio. og hensætte yderligere $60 mio. i forventede tab, mens Western Alliance rapporterede eksponeringer på over $98 mio., og begge banker indledte retssager mod investorgruppen bag MOM CA Investco for lånestrukturfusk og prioritetsmanipulation.

Problemet opstod, da det viste sig, at pant i ejendomme ikke havde den forventede førsteprioritet, hvilket underminerede bankernes sikkerhed og skabte juridisk kaos omkring tilbagebetaling.

Aktiekurserne i de to banker faldt med henholdsvis 13% og 11%, samtidig med at de øvrige regionalbanker kom under pres. Reaktionen i det bredere aktiemarked og bankerne generelt var dog relativt begrænset, lige som andre aktivklasser som statsrenter og virksomhedsobligationer forblev relativt uberørt. 
Det er Formueplejes opfattelse, at oktobers uro i de amerikanske regionalbanker for nuværende omhandler selskabsspecifikke risici og ikke systemiske forhold, der vil få bred betydning. Vi følger dog udviklingen tæt, skulle der vise sig tegn på stress i kreditmarkedet blandt de mindre amerikanske regionalbanker og ikke mindst långivningen i Private Markets. Formuepleje har ikke eksponering mod de amerikanske regionalbanker og kun meget begrænset eksponering mod bankselskaber generelt. 

Markedskoncentration og de iøjnefaldende afkastforskelle

Forhåbentlig deltog mange af jer læsere i Formueplejes Kvartalsorientering i begyndelsen af oktober, hvor markedskoncentrationen i specielt det amerikanske aktiemarked var et af temaerne. Aktuelt udgør de syv største amerikanske teknologiselskaber (Magnificent 7; Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia og Tesla) omkring 1/3 af det amerikanske aktiemarked.

Teknologirelaterede selskaber generelt udgør op på 55% samlet set. Som man kan læse i aktieafsnittet nedenfor, har det igen været teknologisektoren, der gennem oktober har drevet aktieafkastet i USA, men det interessante er også, at det ikke er de syv største magnificent-selskaber, der gør det bedst – hverken i oktober eller i de foregående ni måneder af 2025. Der er en underskov af andre mindre teknologiselskaber, som i tiltagende grad genererer afkastet i teknologisektoren – absolut set. 

En analyse af kapitalforvalteren Schroder Asset Management viser dynamikkerne, der aktuelt driver afkastet i det amerikanske aktiemarked. I de første tre kvartaler af 2025 er selskaber i det amerikanske teknologiindeks Nasdaq, der ikke har nogen form for omsætning, steget med 34% – det dobbelte af de kæmpestore Magnificent 7-selskaber, og knap fem gange afkastet af de overskudsgivende Nasdaq-selskaber. Det tyder således på, at aktieinvestorer i tiltagende grad har tilsidesat fundamentale forhold for at jagte afkast i mindre teknologiselskaber uden omsætning og indtjening. 

Denne tendens ses også tydeligt i aktiemarkedets faktorperformance, hvor de enkelte faktorers udvikling sammenholdes over året. Bedst er det gået selskaber med meget høj vækst, momentum og for mindre selskaber. Udviklingen er sket på bekostning af kvalitetsselskaber med et robust driftsetup, stærk indtjeningsvækst og en sund balance.

Empiriske studier har vist kvalitetsselskabers evne til at slå aktiemarkedet over tid – netop med udgangspunkt i fundamentale forhold frem for håbet om fremtidig indtjeningsbelønning. Formueplejes aktieporteføljer har på tværs af alle selskabsvalg kvalitet som fokusområde – målsætningen er at genere langsigtet merafkast frem for at spekulere i de aktuelle markedsbevægelser.

Siden begyndelsen af 2023 har den danske krone gradvist tabt lidt terræn i forhold til euroen, og en væsentlig forklaring herpå findes i udviklingen i sektorens likviditet. Når der er rigelig likviditet i den finansielle sektor, falder efterspørgslen efter danske kroner, hvilket bidrager til en svækkelse af valutaen.

Renten kan betragtes som prisen på likviditet, og derfor har det danske renteniveau nydt godt af den høje likviditet. I længere tid har Danmarks Nationalbank haft et lavere renteniveau end Den Europæiske Centralbank.

Historisk har Nationalbanken dog været aktiv i at sikre, at kronen holder sig inden for det fastlagte kursbånd over for euroen. Når kursen nærmer sig 7,47, har banken typisk grebet ind – enten ved at sælge udenlandsk valuta og købe kroner eller ved at hæve renten for at styrke kronen.

Det er en udvikling, vi følger tæt. Det bliver særligt interessant at se, om sektorlikviditeten fortsætter med at stige og dermed øger risikoen for intervention – eller om Nationalbanken vælger at benytte andre værktøjer til at absorbere den ekstra likviditet.