Udsyn: Centralbankerne hævede renten endnu en gang

• Travlhed i centralbankverdenen, hvor renterne igen blev forhøjet. 
• Tydeligere og tydeligere tegn på vækstafmatning i euroområdet. Amerikansk økonomi er fortsat stærk. 

Imens de fleste holdt ferie i juli, var der travlt i de tre store centralbanker, hvor de ufortrødent arbejder videre med bekæmpelsen af inflationen. Den amerikanske centralbank, Fed, forhøjede igen styringsrenten, så den nu befinder sig på 5,25-5,5 procent. Godt nok falder inflationen og ligger nu på omkring 4 procent, men det er stadig en del højere end Fed’s inflationsmål på 2 procent.    

Et stærkt arbejdsmarked driver inflationen op

Arbejdsmarkedet er stadig bomstærkt, hvilket er med til at drive lønvæksten, og hermed inflationen, op. Det var en medvirkende årsag til, at renten i USA igen blev sat op. Samme historie gjorde sig gældende i euroområdet, hvor den europæiske centralbank, ECB, forhøjede renten til 3,75 procent. Nationalbanken fulgte efter, og forhøjede den danske styringsrente med 0,25 procent – til 3,35 procent. I alle tilfælde er fokus nu i høj grad vendt væk fra, hvor højt renterne skal op, til i hvor lang tid pengepolitikken skal holdes stram.

Vi forventer, at renterne vil blive holdt på de nuværende niveauer eller en anelse højere gennem resten af året, og først når der igen er en bedre balance på arbejdsmarkederne, vil ECB og Fed igen kunne nedsætte renterne. Den japanske centralbank, Bank of Japan, ændrede også deres pengepolitik, og løsnede op for deres såkaldte yield curve control, hvor de styrer efter et vist niveau for den 10-årige statsrente.  

Centralbankernes travle sommer kom på baggrund af seneste inflationstal, der viste en fortsat nedadgående udvikling. Men inflationen var ikke det eneste vigtige emne for verdensøkonomien den foregående måned. Indikatorer for udviklingen i industri- og servicesektorerne, de såkaldte PMI-tal, pegede på fortsat tilbagegang for industrien, specielt i Tyskland. Det er en tendens, der har stået på i længere tid, men det nye er, at indikatorerne for servicesektoren nu også falder tilbage, og det peger på en vækstopbremsning i euroområdet. Omvendt viste PMI-tallene for amerikansk økonomi en fortsat robust aktivitet på trods af den stramme pengepolitik. 

Genåbning af kinesisk økonomi skuffer

Vi runder af i Kina, hvor genåbningen af kinesisk økonomi oven på corona-nedlukningen skuffer. Kinesiske husholdninger har således ikke haft samme behov for at kunne gå ud, rejse og forbruge oven på genåbningerne, som vi har set i for eksempel de amerikanske og europæiske husholdninger. Det betyder, at vækstafsmitningen til resten af verden fra genåbningen i Kina har været beskeden. Dertil står Kina over for nogle store udfordringer fremover blandt andet høj gæld, udfordringer på boligmarkedet og en ungdomsarbejdsløshed helt oppe omkring 20 procent.  

Der skal skabes bedre balance mellem udbud og efterspørgsel på arbejdskraft

På rentemarkederne forventer vi ikke, at august måned bliver lige så spændende som juli, for centralbankerne holder nu sommerpause i møderne. Men fordi udviklingen i inflationen og på arbejdsmarkederne i både Europa og USA fortsat er med til at afgøre retningen for verdensøkonomien, følger vi det tæt. Vores hovedscenarie er fortsat, at der skal skabes en bedre balance mellem udbud og efterspørgsel på arbejdskraft og det vil ske gennem lavere vækst og forventeligt en mild recession. Først herefter er det vores vurdering, at centralbankerne igen vil kunne lette foden fra rentebremsen. 

Investeringsstrategi ultimo juli 2023

AKTIER

Robust makroøkonomi og fornuftige regnskaber understøttede aktierne

Juli bød på en positiv udvikling for de globale aktiemarkeder med plusser i alle 11 sektorer og et samlet afkast på 2,9 procent målt i danske kroner. Bedst var det for selskaberne inden for energi (+5,8%) og kommunikationssektoren (+5,6%). I den modsatte ende var det de mindre konjunkturfølsomme sektorer som sundhed (+0,8%) og stabile forbrugsgoder (+1,3%), som kom igennem måneden med lavere om end positive afkast.  

Udviklingen i sektorerne har haft den effekt, at de mere teknologiorienterede selskaber har understøttet de amerikanske indeks, hvorfor USA som region, over perioden, leverede et samlet afkast på 2,7 procent, mens Europa og Japan begge fulgte med afkast på 2,1 procent.  

I modsætning til tidligere var en væsentlig del af det globale aktieafkast gennem juli drevet af emerging Markets. En fremgang i niveauet 2-5 procent blandt de større lande som Sydkorea, Taiwan, Indien og Brasilien var normen, mens indeksets største eksponering, Kina opnåede et samlet afkast på 10 procent. Længere tids underperformance i Kina drevet af en genåbning, som ikke udløste den økonomiske aktivitet, der var ventet, har været baggrunden for de lavere afkast. Gennem juli viste de økonomiske nøgletal fortsat svaghed, hvilket dog har understøttet markedets forventning om yderligere stimuli af den kinesiske økonomi og derigennem forventningen om bedre markedsbetingelser for de kinesiske virksomheder.  

Som omtalt ovenfor har de økonomiske makrotal over måneden været blandede. Overordnet synes den globale fremstillingssektor fortsat at være udfordret og specielt i Europa. Servicesektoren er stærkere om end opbremsningen her også flere steder nu er synlig. Arbejdsmarkedet er stærkt, og inflationen er generelt faldet tilbage hurtigere, end markedsforventningerne har indikeret. Dette har understøttet markedets forventning om, at centralbankerne fortsat har muligheden for at lave en blød landing, hvor inflationen kommer ned uden nævneværdige negative effekter på arbejdsmarkedet og vækstindikatorerne. Dette har, samlet set, været de væsentligste årsager til månedens positive udvikling på det globale aktiemarked.  
 
Aktieinvestorer har, ud over makroudviklingen, også haft fokus rettet mod regnskaberne fra 2. kvartal 2023. I USA, hvor rapporteringen er længst fremme og cirka halvdelen af indekset er offentliggjort, har indtjeningen indtil videre overrasket positivt i forhold til forventningerne. Udviklingen er drevet af forbedringer i overskudsgraden blandt selskaberne inden for cyklisk forbrug og teknologi, mens omsætningen har været mere moderat med negativ påvirkning af specielt de amerikanske eksportører, der henter omsætning uden for USA.

Sammenlignet med 2. kvartal 2022 er der dog fortsat en forventning om en samlet indtjeningstilbagegang over året på 7,3%, hvilket er den største tilbagegang siden Covid i 2. kvartal 2020 og således en fortsættelse af de seneste to kvartalers indtjeningstilbagegang set relativt til samme periode sidste år. 

RENTER

Centralbankerne strammer yderligere 

Juli måned blev præget af rentemøderne i centralbankerne i både Europa, USA og Japan. ECB og Fed’s renteforhøjelser på 0,25 %-point understreger, at vi sandsynligvis er meget tæt på rentetoppen, men at udviklingen i renten vil være ’dataafhængig’. Det betyder, at nøgletallene for inflation, vækst og arbejdsmarkeder vil have endnu større betydning, hvilket også kunne ses i udsvingene i løbet af måneden, hvor først stærke vækst- og arbejdsmarkedsdata fik renterne til at stige, mens bedre (lavere) end ventede inflationstal fik renterne til at falde tilbage i midten af juli.  

I øjeblikket er markedet tæt på 50% sandsynlighed for, at vi har set den sidste rentehævning i denne omgang. I Japan valgte Bank of Japan (BOJ) at hæve loftet for, hvor højt den 10-årige japanske rente tillades at være. Loftet blev hævet fra 0,50% til 1,00%, hvilket fik de lange renter i Europa og USA til at stige. Det antages at have indflydelse på japanske investorers appetit på vestlige obligationer, at der i højere grad viser sig et japansk alternativ. 

I alt steg de 10-årige danske renter med 0,10 %-point i løbet af måneden, mens de 2-årige faldt nogenlunde tilsvarende. OAS på danske konverterbare var i juli nogenlunde uforandrede. Juli bød dermed på pæne positive afkast for obligationsbeholdningerne i Formueplejes fonde.

KREDIT

Positiv udvikling i kreditobligationer 

Sommerferiestemningen ramte også det globale marked for kreditobligationer. Som ofte før kiggede vi ind i en rolig måned uden den store aktivitet på kreditmarkedet. Til trods for de fortsat høje udsving på amerikanske og europæiske renter leverede det globale kreditmarked et afkast på omkring 1%.  

Kreditspændene kørte ind omkring 20 til 40 basispoint på tværs af USA, Europa og emerging markets. Særligt var der solide månedlige afkast blandt obligationer udstedt af banker, hvor især efterstillede bankobligationer, AT1, leverede et afkast på over 2% i juli. De globale indeks for kreditobligationer handler ved udgangen af juli med en effektiv rente på 8,5% og et kreditspænd på 425 basispoint.