Rentekurven vil stjæle overskrifter, men aktieinvestorer bør i første omgang fokusere på regnskaber

Lad os begynde denne kommentar med en definition: En rentekurve er fordelingen af eksempelvis statsrenter på forskellige løbetider. Jo længere løbetid jo højere rente skal staten betale for at låne penge – og omvendt. Jo længere løbetid, jo mere kompenseres investor for risikoen ved altså at opnå et højere rente.

Sådan er det i hvert fald normalt. Men når rentekurven flader (eller sagt med et andet ord ”inverterer”), betyder det, at obligationer med kortere løbetid oplever større rentestigninger end obligationer med lang løbetid. Det betyder, at de korte renter kan ende med at have en rente, der er højere end de lange renter. Når man for eksempel kigger på den amerikanske statsrentekurve, er der mange punkter, man kan analysere på, men det er typisk den 10-årige statsrente minus den 2-årige (eller 3 måneder) rente, der løber med opmærksomheden.

Det er også det, jeg vil kigge på her.

Forholdet mellem den 10-årige amerikanske rente og den 2-årige er over det seneste år fladet fra en renteforskel på 1,6 procentpoint til aktuelt 0,04 procentpoint. Sagt på en måske mere forståelig måde lå den 10-årige amerikanske rente for et år siden 1,6 procentpoint højere end den 2-årige, mens de to rentepunkter i dag er stort set identiske. Faktisk var forskellen onsdag i sidste uge meget kortvarigt nede i negativt terræn. Her betød den såkaldte invertering af rentekurven, at de 2-årige renter kortvarigt var højere end den 10-årige.

Markant skifte fra centralbankerne har ændret rentedynamik

Selvom rentestigninger i både USA og Europa har været et af omdrejningspunkterne for aktieudviklingen siden efteråret sidste år, har de korte renter oplevet en kraftigere rentestigning end de længere renter (10 år og derover). Baggrunden for dette skal ses i det markante skifte fra verdens ledende centralbanker, hvor ekstremt lempelig pengepolitik i kølvandet på Covid-19 er blevet afløst af strammere pengepolitik og ikke mindst en forventning om markant højere styringsrenter fra blandt andet den amerikanske centralbank.

Hvor centralbanker ofte påvirker de korte renter, afspejler de længere renter markedets forventninger til den fremtidige vækst. Inverteringen af den amerikanske rentekurve er således, som det i øvrigt også er historisk, når rentekurven flader, et udtryk for, at markedet forventer stramninger af pengepolitikken gennem blandt andet højere, korte renter og samtidig en risiko for, at de langsigtede vækstforventninger over tid vil blive udfordret – og dermed også den mere afdæmpede udvikling på renter med længere løbetid. I sidste ende er det en situation, der historisk har resulteret i recession.

Vi står over for en amerikansk regnskabssæson, hvor fokus naturligt vil rette sig mod de konsekvenser, som både Covid-19 og krigen i Ukraine har haft. En udbudssituation, der stadig er udfordret af, at efterspørgslen gennem hele Covid-19-nedlukningen blev stimuleret af penge- og finanspolitik og dermed skabte store udfordringer i forsyningskæderne med prisstigninger til følge. En krig i Ukraine, der udstiller Europas energiafhængighed, og som naturligt har lagt et massivt opadgående pres på alt fra energi, råvarer, fødevarer og igen mange komponenter til den europæiske fremstillingssektor. Alle disse forhold rammer virksomhederne på to områder: For det første udfordres de rekordhøje overskudsgrader af højere input priser i form af ovenstående prisstigninger på råvarer og komponenter, men på sigt også risiko for lønninger og andre mere vedvarende inflationskomponenter. For det andet rammer mange af de samme prisstigninger også forbrugeren gennem højere benzinpriser, fødevarepriser og meget andet.

Vi er tilbage til inverteringen af rentekurven, hvor centralbankernes reaktion på og forventningerne til inflation driver de korte renter, mens markedet forventninger til vækst driver de lange. Virksomhederne står med stigninger på inputpriser samt en efterspørgsel, der hos forbrugeren rammes af selvsamme prisstigninger og naturligt udfordrer efterspørgslen. Derfor vil fokusområderne for de kommende ugers regnskaber være overskudsgrader (prisstigninger), omsætningsvækst (efterspørgsel) og forventningerne til den fremtidige vækst (langsigtede vækstforventninger).  

Det seneste års fladning af rentekurven og den kortvarige invertering fortæller os det, som forbrugeren allerede oplever: Prisstigninger og højere renter udfordrer forventningerne til den langsigtede vækst gennem en reduceret købekraft. Man skal som investor på ingen måde underkende de historiske fakta, men i perspektiveringen skal man være opmærksom på, at en invertering af rentekurven historisk har været et stærkt signal om vækstnedgang og recession, mens afstanden fra invertering til recession har varet mellem 6 og 48 måneder. Aktieafkastet har i samme periode i gennemsnit ligget på 4 procent siden 1957 og 11 procent i perioden efter 1980.

Artiklen blev også bragt i Finans den 4. april 2022.