Månedskommentar: Centralbankchefer og omikron var baggrund for lavere renter og aktier

Det globale aktieindeks (MSCI World All Countries) oplevede gennem november en todelt afkastudvikling med fornuftige stigninger frem mod midten af måneden efterfulgt af nervøsitet og aktiekursfald i den sidste uge af november. Samlet faldt det globale aktiemarked med 0,4 procent gennem måneden understøttet af en stærkere amerikansk dollar over for danske kroner.

Markedsusikkerheden, der indfandt sig mod slutningen af november skal ses i relation til to overordnede forhold: Den nye omikron-variant og centralbanker/renteudvikling.

Mellem de enkelte regioner i aktiemarkedet var det de amerikanske aktier, der formåede at levere et positivt afkast på knap 1 procent målt i danske kroner, mens Japan efter parlamentsvalg tidligere på måneden leverede et marginalt negativt afkast. Europæiske aktier og Emerging Markets-regionen var månedens dårligste performere med negativt afkast på mellem 2,2 procent og 2,5 procent målt i DKK. En væsentlig del af forklaringen for de regionale afkastforskydninger skal findes i aktiemarkedets sektorperformance.

Over måneden har blot to ud af 11 sektorer i det globale aktiemarked leveret positivt afkast. Teknologi (+4,5%) og Cyklisk Forbrug (+0,3%) lå således i front, mens Energi (-5,6%) og Finans (-4,5%) var de to sektorer med dårligst performance. Med det amerikanske aktiemarked domineret af teknologiselskaber og det europæiske marked domineret af Finans findes her også den væsentligste årsag til de regionale forskydninger.

Blandt de primære aktiefaktorer var billedet i væsentlig grad lig sektorudviklingen over måneden. Vækstaktier, hvis man ser på eksempelvis Russell 1000 Growth eller Nasdaq leverede positive afkast på mellem 0,6 procent og 3,9 procent, mens value givet ved Russell 1000 Value eller de europæiske indeks leverede negative bidrag på mellem -1,6 procent og -2,5 procent. Igen en konsekvens af sektorsammensætningen i de to faktorer samt i høj grad de finansielle markeders tolkning af situationen omkring omikron og centralbankerne.

To faktorer definerede månedens aktieafkast

Omikron har fra den amerikanske Thanksgiving-weekend og frem været et omdrejningspunkt for risikotagningen i de finansielle markeder. Omikron har et større antal mutationer i forhold til tidligere varianter og specielt i det protein, der interagerer med de menneskelige celler, er der et større antal ukendte mutationer. Dette har betydning for, hvor smitsom omikron er og ikke mindst, hvor alvorligt et sygdomsforløb omikron vil kunne medføre.

Omikron har i Sydafrika indtil videre vist sig at være mere smitsom end delta og de øvrige varianter, mens observationer om sygdomsforløbet naturligt nok stadig bygger på et forholdsvis spinkelt datagrundlag. Netop denne situation med en meget smitsom variant samt et usikkert sygdomsforløb har lagt pres på de lange renter og inflationsforventninger som reaktion på den vækstbekymring, der måtte opstå, hvis hårdere restriktioner igen skulle tages i brug.

Olieprisen er faldet kraftigt, længere amerikanske renter er faldet, og forventningerne til den fremtidige inflation er kommet ned.

Resultatet i aktiemarkedet kan ses i ovenstående sektorbevægelser, hvor energisektoren falder med baggrund i olieprisfaldet, flyselskaber, hoteller og lignende presses af aktuelle og mulige fremtidige nedlukninger, og bankerne presses af lavere renter og vækstbekymring.

Modsat finder vi i dette regnestykke teknologi og vækst – ganske som det var tilfældet gennem store dele af 2020.

Forskellige meldinger fra centralbankerne

På toppen af usikkerheden om omikron-varianten har meldinger fra de ledende centralbanker rykket forventningerne både til fremtidige europæiske og amerikanske renteforhøjelser – i øvrigt i hver sin retning.

Set fra den amerikanske side har det det dog betydet højere korte amerikanske renter på forventningen om en hurtigere aftrapning af centralbankens obligationsopkøb samt en fremrykning af forventningen om første amerikanske renteforhøjelse (mere om dette nedenfor).

Samlet har det betydet, at den amerikanske rentekurve, altså forskellen mellem korte og lange amerikanske renter, er blevet mindre. Det er et forhold, der sammen med lavere lange amerikanske renter (vækstbekymring) har forstærket presset på finans/banker.  

Rentefald i Europa i november

Renterne faldt i Europa i november, mens billedet i USA er mere broget.

I Europa valgte ECB-præsident Lagarde at fortælle markedsdeltagerne, at det er meget usandsynligt, at ECB vil hæve renten inden udgangen af 2022. Dette stod i modsætning til markedsforventningerne om to rentehævninger på i alt 0,20 procentpoint i 2022, der var gældende inden Lagardes tale. Dette fik renterne til at falde, og der er nu kun indpriset en enkelt rentehævning fra ECB.

I USA gik FED-chef Powell den modsatte vej, da han i Kongressen fortalte, at han finder det ret sandsynligt, at nedtrapningen af obligationsopkøbene (QE) bliver hurtigere end tidligere kommunikeret. Meget bemærkelsesværdigt pointerede han også, at FED ikke længere betragter den høje inflation som ’transitory’ (midlertidig). Ordene betød, at markedet nu forventer rentestigninger fra FED allerede til sommer.

Ved siden af alt dette har en række bløde økonomiske nøgletal og den nye variant af covid-19 lagt et nedadgående pres på de lange renter.

Summa summarum bød november på et fald på henholdsvis 0,17 procentpoint og 0,13 procentpoint i de 10-årige og 2-årige danske renter. Dette var stærkt medvirkende til, at der var pæne bidrag til de porteføljer, der indeholder danske realkreditobligationer.

Strategien fremadrettet er fortsat at være eksponeret mod de korte renter, mens porteføljerne er beskyttede mod moderate stigninger i de lange renter. Herudover er der også en eksponering mod merrenten på dansk realkredit.