Den økonomiske politik under coronapandemien spiller en væsentlig rolle for inflationen

I Kina er de ved at indse, hvilke konsekvenser deres fejlagtige håndtering af coronaepidemien har medført. Det er gode nyheder. En ny og blødere kinesisk linje kan være positiv for verdensøkonomien, så der er al grund til at glæde sig over, at man i Kina ser ud til at lære af sine fejl.

Vi behøver ikke at dvæle ved, at presset til at ændre linjen ser ud til at komme fra utilfredse demonstranter og ikke en åben og ærlig diskussion blandt de kinesiske beslutningstagere. At blive klogere og se på, om man kunne have håndteret en krise anderledes, er altid godt.

Det gælder også os selv. Vi har de seneste måneder set kraftige rentestigninger og måske de kraftigste og hurtigste set i nyere tid. Vi bør stille os selv spørgsmålene: Hvordan havnede vi her, og hvorfor har centralbankerne så travlt? Den nuværende inflation er et symptom på rigtig mange begivenheder i verdensøkonomien, herunder geopolitik, krigen i Ukraine, dårligt vejr og selvfølgelig udbruddet af corona i Wuhan i 2019. Alle disse begivenheder har været vigtige for både inflation og væksten, men også den økonomiske politik under og efter corona-pandemien spiller en væsentlig rolle.

Læren fra finanskrisen

Det er nødvendigt at forstå, hvad vores udgangspunkt var inden pandemien. Under finanskrisen i nullerne lærte centralbankerne og finansministerier rundt om i verden en række ting om økonomien, der også under corona spillede en fremtrædende rolle for den økonomiske politik.

Almindeligvis fremhæver man gerne tre forhold. Nemlig reguleringen af finanssektoren, hvor der blev strammet gevaldigt op, et øget fokus på husholdningernes gæld og endelig centralbankerne, der lærte en masse om systemiske risici i den finansielle sektor.

Jeg mener, at der derudover er en række forhold, som vi blev klogere eller måske endnu klogere på under finanskrisen, som spillede en vigtig rolle for udviklingen i økonomien under pandemien.

De første tre omhandler finanspolitikken og kan kort opsummeres som følger: For det første lærte vi, at ekspansiv finanspolitik i dybe kriser med ledig kapacitet i økonomien er specielt virkningsfuldt, når de pengepolitiske renter har ramt den nedre effektive grænse.

For det andet lærte eller genlærte vi, at når finanspolitikken lempes, så skal den ramme, hvor forbrugerne har den største tilbøjelighed til at forbruge pengene, da det giver størst virkning på den økonomiske aktivitet.

For det tredje skal den finanspolitiske lempelse være stor og give et vigtigt signal om, at der bliver stimuleret indtil, at økonomien er på rette fode igen. Vi lærte også en masse om pengepolitik: Forward guidance og køb af finansielle aktiver virker! Og det kan virke ret godt. Men det skal også være troværdigt: Løfterne om fremtidig pengepolitik skal holdes, og løfterne skal helst være langvarige.

Endelig var der en læring omkring inflationen. Man troede, at man havde lært følgende: Det var muligt, at få den økonomiske aktivitet banket ret højt op og arbejdsløsheden ret langt ned uden at inflationen ville stige. Den såkaldte »Phillips-kurve« var flad, og det giver plads i økonomien til, at man kan køre med meget lav arbejdsløshed og høj økonomisk aktivitet i længere tid uden, at det ville slå ud i pres på lønninger og priser.

Udviklingen i amerikansk økonomi illustrerer dette: Inflationen var omkring to procent i mange år, imens arbejdsløsheden faldt og faldt og endte nede på 3,6 procent inden udbruddet af corona.

Når nu der var taget hånd om inflationen, så kunne man kort fortalt søge at opnå andre mål gennem pengepolitikken. Denne lære, som senere viste sig ikke at holde, blev endda skrevet ind i Feds strategi for implementering af pengepolitikken, og har også spillet en vigtig rolle for udarbejdelsen af den europæiske centralbanks (ECB) pengepolitiske strategi i 2021.

For meget i for lang tid

Lad mig med læresætningerne in mente drøfte deres rolle for de fejl set i bakspejlets klare lys, der blev begået i den økonomiske politik i årene efter udbruddet af corona. Bid mærke i det sidste! Jeg betragter tiden efter de første tegn på corona.

For med den viden, som vi havde omkring virussen i 2019 og i begyndelsen af 2020, så var det ikke klart, hvilke implikationer pandemien ville få. Snakkede vi om en dræbervirus som pest med apokalyptiske konsekvenser til følge for menneskeheden? Det vidste man ikke, og alene usikkerheden herom kan retfærdiggøre den kraftige økonomisk-politiske reaktion.

Problemerne opstod bagefter, da alle blev klogere omkring virussen, og da vi blev klogere på betydningen af op-og nedlukninger for verdensøkonomien.

Kort fortalt, så gjorde vi alt for meget i alt for lang tid. Pengepolitikken blev lempet markant, og samme tricks fra pandemiens start blev brugt: Renten blev sendt så langt ned den kunne, forward guidance blev brugt i udpræget grad, og opkøb af finansielle aktiver blev igangsat.

Det gav mening i begyndelsen af krisen, for vi vidste ikke, hvilken type krise vi havde med at gøre. Men var det også fornuftigt, når boligpriserne steg med 20 procent og aktiemarkedet steg og steg? Og skulle centralbankerne måske have været hurtigere til at rulle stimuli tilbage, når inflationen ramte 6-8 procent, imens renterne stadig kun var 0, og centralbankerne meget tydeligt sagde, at de ikke kunne se rentestigninger i horisonten? Det leder mig til den sidste læresætning: Sammenhængen mellem økonomisk aktivitet og inflation kan muligvis have ligget i dvale, men den sov bestemt ikke særlig tungt. Centralbankerne med Fed i spidsen fik, hvad de kom efter: Inflation og et rødt arbejdsmarked med lav arbejdsløshed og høje lønstigninger. Men sammenhængen blev også svær at styre.

Økonomisk politik under corona blev udført med stor grad af manglende information om, hvordan økonomien egentlig fungerer under en pandemi med op-og nedlukninger. Fejl er under disse omstændigheder uundgåelige. Og der blev også begået fejl.

Men læresætningerne fra finanskrisen - en helt anden type krise - blev anvendt i alt for høj grad og alt for længe. Stædigt holdt Fed fast i deres forward guidance med renter tæt på nul i et år efter, at inflationen begyndte dens himmelflugt. Og selv da renten endelig blev sat op, foregik det i langt lavere tempo end stigningerne i inflationen.

Det er historisk: Aldrig har renterne været syv procentpoint under inflationen. Det har ikke haft noget at gøre med hensynet til corona-pandemien. Centralbankerne kendte i midten af 2021 til coronapandemiens natur.

Det var i stedet udførelsen af en ny krig med gamle metoder og våben brugt under en gammel krig. Resultatet lever vi med i dag: En høj inflation, der er svær at få bugt med, og en vækst, der er lav og gående mod en recession.

De nye læresætninger efter corona

Vores bud på læresætningerne her efter, coronapandemien både har sluppet sit sundhedsmæssige og økonomiske tag, er i stedet.

1) Lad være med at køre de samme våben ud til at bekæmpe alle kriser.

2) Gradualismen er en dyd: Hvis man ikke er sikker på, om udbuddet kan følge med, så skal man holde igen med den finanspolitiske bazooka.

3) Følg gamle dyder: Når inflationen rammer tre gange målet, så er det nok på tide, at der bliver reageret fra centralbankens side.

Artiklen har også været bragt som kronik i Berlingske mandag den 2. januar 2023.