Hvorfor er gode nøgletal aktuelt dårligt nyt for aktier?

Måske har du lagt mærke til, at de traditionelle aktieindeks igen over de seneste uger har reageret negativt på gode makroøkonomiske nøgletal (og omvendt) - altså nøgletal hvor udviklingen viser en bedre end ventet underliggende bevægelse i økonomisk vækst, arbejdsmarked, boligmarked osv. Aktiemarkedet er på langt sigt drevet af indtjening, så det er iøjnefaldende, at markedet gennem dele af december igen blev båret frem af dårlige økonomiske nøgletal, og at gode økonomiske nøgletal skabte aktiekursfald. 

Baggrunden for denne specielle dynamik skal findes i ét forhold: Forventningsafstemningen mellem markedet og centralbanken i forhold til, hvad der skal ske med centralbankrenten. I denne forventningsafstemning er inflation omdrejningspunktet, fordi inflation og ønsket om stabile priser er indarbejdet i de fleste centralbankers måleparametre. Denne afgørende inflation kan på den ene side f.eks. løftes af en stærkere end ventet økonomisk vækst, arbejdsmarked og boligmarked mm., men den kan også aftage i takt med stigende arbejdsløshed, et svagere boligmarked og en vækst, der bremser kraftigere op end ventet. De økonomiske data kan med andre ord skubbe til forventningen, for begge parter, om, hvad centralbankrenten skal gøre fremadrettet.

Udviklingen i aktiemarkedet siden starten af oktober sidste år er et godt eksempel på denne tendens. Gennem oktober og november begyndte analytikere i tiltagende grad at indarbejde en forventning om, at den amerikanske centralbank ville begynde at sænke renten i andet halvår 2023. Med andre ord: En forventning om lavere inflation og ikke mindst deraf større råderum for den amerikanske centralbank for også på et tidspunkt at kunne begynde at sænke de amerikanske renter. På denne baggrund inddiskonterede markedet i midten af december et rentefald på -0,68 procentpoint relativt til centralbankens terminalrente (forventet niveau for sidste rentestigning). Lavere markedsrenter fra oktober frem mod midten af december (anført af markedsforventningen om en mere lempelig amerikansk pengepolitik i andet halvår af 2023) var således den primære årsag til et amerikansk aktiemarked, der i samme periode steg med knap 15%.

Centralbanken i USA ville det dog anderledes. Den 14. december bekendtgjorde banken, at man ikke var færdige med at hæve renten, og når man på et tidspunkt i 2023 ville nå terminalrenten på 5,1%, ville man fastholde denne rente gennem resten af året. Denne udmelding stod i stærk kontrast til markedets forventninger. Lavere vækstforventninger fra den amerikanske centralbank gjorde ikke tingene bedre, og den negative effekt blev forstærket af et næsten identisk budskab fra Den Europæiske Centralbank dagen efter.

Med en centralbankforventning om en rente på 5,1% ved udgangen af 2023 og en markedsforventning om 4,42%, så vil data (og her specielt data, der kan påvirke inflationsforventningerne) være afgørende for, hvem der potentielt tager fejl. Bliver det markedet eller centralbanken? Hvis de økonomiske nøgletal overrasker positivt, vil de kunne understøtte inflationen og dermed øge sandsynligheden for, at den amerikanske centralbank får ret i deres forventninger til den kommende udvikling i renten. Samtidigt betyder det, at markedet i højere grad vil skulle tilpasse sig disse forventninger, hvilket på kort sigt betyder højere renter og deraf lavere aktier. Det er derfor, vi den seneste tid har været vidne til denne ganske iøjnefaldende sammenhæng mellem, at gode nøgletal har resulteret i aktiekursfald og omvendt.

Kampen mellem markeds- og centralbankforventningerne til den fremtidige rente afgøres af de økonomiske data. Med en samlet inflation, der synes at bevæge sig lavere med udgangspunkt i energipriser, er det således de mere genstridige inflationskomponenter såsom løn og serviceomkostninger, der bliver genstand for opmærksomhed. Det vil i perioder kunne rykke aktiemarkedet og renter, ganske som vi har set det i hele 2022. Når markedet og centralbankerne på et tidspunkt kommer tættere på hinanden i forventningsdannelsen, vil fokus flytte sig mod vækst- og indtjeningsopbremsningen, der vil sætte punktum i dette konjunkturforløb. Her vil den traditionelle sammenhæng mellem nøgletal og udviklingen i aktiemarkedet genoprettes.

Artiklen har også været bragt som mandagskommentar på Finans.dk den 9. januar 2023.