I 2019 får vi det længste opsving nogensinde – og bump på vejen

2018 blev et spændende år med flere udsving på de finansielle markeder. Vækstmæssigt stod 2018 dog distancen og leverede et godt år. Væksten forventes dog at aftage i 2019. På de finansielle markeder er der gode muligheder for afkast, men volatiliteten vil være høj, så hovedscenariet er positive, men moderate afkast i det nye år. Udfaldsrummet er stort.

Der er lagt op til et 2019, hvor opsvingets holdbarhed for alvor skal testes. Består væksten den test, vil vi i juli 2019 kunne notere det længstvarende opsving nogensinde i USA. Overordnet forventer vi, at væksten vil fortsætte, men ikke på helt samme høje niveau som i 2018. I lyset af det langstrakte globale opsving, vi har haft, vil niveauet dog fortsat være fornuftigt også i betragtning af, at vi alt andet lige befinder os langt henne i et opsving.

Den omstændighed gør, at man skal være forberedt på, at 2019 ikke bliver et rekordår, når det kommer til de forventede
afkast. Sandsynligheden for decideret recession anser vi dog for relativt beskeden, men det vil være et af de store fokuspunkter i markedet i takt med, at 2019 skrider frem.

Kina er verdens vækstlokomotiv

Det vil fortsat være Kina, der trækker en stor del af læsset i verdensøkonomien og den globale vækst. Kinas vækstrater er i løbet af 2018 faldet til 6,5 procent, og igen i 2019 må man forvente, at toppen bliver taget af den kinesiske vækst. I takt med at Kinas økonomi har nået det omfang, den har, desto sværere får Kina ved at opretholde de høje vækstrater. Alligevel er Kina en meget vigtig bidragsyder til den globale vækst.

Kinas regering er opmærksom på problemerne og vil gennemføre lempelser af blandt andet reservekravene hos de kinesiske banker. Virkningen af de stimulanser vil få effekt i begyndelsen af det nye år, men også tage af igen i andet halvår, hvor man skal forvente, at væksten tager yderligere af.

Regeringen i Beijing er fast besluttet på at fjerne overkapacitet i økonomien og agter at dreje økonomien mod at være mere forbrugsdrevet – blandt andet med en erklæret målsætning om at være førende inden for teknologi.

I den kinesiske regering er man også udmærket klar over, at det er essentielt med velfungerende kapitalmarkeder, så opstår der behov, vil man stå klar med finanspolitiske stimuli i Beijing, hvor man ikke har kvababbelser ved at intervenere i markedet fra statslig side.

Fuld fart på USA bliver afløst af opbremsning

I USA, der i 2018 viste høje vækstrater, vil der fortsat være pænt gang i kedlerne, men i løbet af 2019 vil væksten formentlig aftage i takt med, at effekterne fra vækstfremmende tiltag som skattereformen og investeringsniveauet tager af i styrke.
Effekten vil dog vare ved langt ind i 2019, og det er først i slutningen af året, at væksten i verdens største økonomi går i en mere moderat retning, men dog fortsat over den potentielle vækst (arbejdsstyrken og produktivitetstilvæksten).

Derfor skal man også forvente, at USA’s centralbank Federal Reserve kommer til at fortsætte med at hæve renten i hvert fald frem til sommeren og formentlig også derefter. Der er dog en latent risiko for, at de rentestigninger, som Fed allerede har foretaget i kombination med de generelt strammere finansielle betingelser, bliver for stor en mundfuld for amerikansk økonomi. På den baggrund kan det ske, at presset på det stærke jobmarked i USA, der p.t. har den laveste arbejdsløshed siden 1969 på 3,7 procent, tager af, og arbejdsløsheden atter begynder at stige. Det kan få Fed til at ændre sin kurs.

Det store spørgsmål er, om Fed ligefrem risikerer at kvæle opsvinget med rentestigninger. Der er kun et fortilfælde – i 1994-1995 – hvor Fed både formåede at stoppe renteforhøjelserne, inden de kvalte økonomien, så det er noget af et kunststykke, som centralbankchef Jerome Powell skal formå at gentage.

Markedet priser p.t. ingen renteforhøjelser i 2019, og det er langt mindre, end hvad Fed selv har lagt op til i sine renteprognoser. Dermed er der lagt op til, at enten markedet skal løfte sine forventninger, eller at Fed skal justere sine renteforventninger ned fra det nuværende niveau. Kun ændringer i nøgletallene kan få Fed til at justere den holdning. Det har vi set en snært af hen over årsskiftet.

Nøgleår for Europa

Efter et stærkt 2017 kunne 2018 ikke helt leve op til de flotte væksttakter i Europa. Især 3. kvartal trak gennemsnittet for året ned, og en negativ udvikling i nøgletallene har bidraget stærkt til faldende aktiekurser og lavere renter. For det nye år forventer vi, at 2019 kommer til at ligge på niveau med de gode kvartaler i 2018, måske endda endnu bedre. Den fortsatte pæne vækst i Europa vil i kombination med lidt lavere vækst i USA bringe de to regioner tættere på hinanden i 2019. Kommer det til at ske, vil vi også se ECB løfte renterne i eurozonen for første gang siden 2011.

Det vil ske i et meget behersket tempo belært af de bitre erfaringer fra 2011, hvor ECB to gange hævede renterne, mens Europa knapt havde slikket sårene efter finanskrisen. Den fejl vil man ikke begå igen.

Overordnet skal man dog huske, at rentestigninger vil være et udtryk for, at økonomien har det bedre efter otte år uden renteforhøjelser, ligesom det af samme grund er slut med ECB’s omfattende QE-program fra årets start.

Der er imidlertid en risiko for, at ECB mod forventning slet ikke kommer til at hæve renten i denne ombæring. Hvis tingene går i stå i USA, og Fed igen skal til at lempe pengepolitikken for at stimulere en faldende vækst, så vil det formentlig betyde, at ECB aldrig kommer i gang med at hæve renterne.

Vores forventning om, at Europa vil lukke noget af vækstforskellen til USA vil have en afsmittende effekt på valutamarkedet og vil især kunne aflæses i forholdet mellem euro og dollar.

Dels vil det ske efter en periode, hvor euroen har været svækket og derfor har hjulpet eksporten fra Europas eksportvirksomheder, der fylder godt op i de europæiske indeks, og dels fordi amerikanske investorer så vil kunne se værdi i europæiske aktier – ikke mindst hvis man forventer, at euroen skal styrkes over for dollar.

Geopolitiske løsninger i sigte?

Længe har det været sådan, at amerikanske investorer har holdt sig fra europæiske aktier, fordi der er relativt mange politiske problemer at skulle håndtere i Europa. Vi har set Italien haft store vanskeligheder med at opføre sig økonomisk disciplineret, og briterne har som bekendt bestemt sig for at forlade EU, ligesom de gule veste i Frankrig på det seneste har fået præsident Emmanuel Macron til at blinke.

Finder man gode løsninger på de tre migræner i løbet af foråret 2019, baner det vej for en fornyet interesse i europæiske aktier, og det kan ofte være selvforstærkende, når først toget kører.

Den anden side af den medalje er selvfølgelig, hvis vi ender med et hårdt Brexit uden nogen form for udtrædelsesaftale, og hvis Italien nægter at makke ret og udvise økonomisk ansvarlighed.

Hvis situationen i Frankrig eskalerer yderligere, og præsident Emmanuel Macron får endnu sværere ved at regere, er det også en situation, der kan forvolde uro. Helt sikkert er det, at hans storstilede reformkurs får meget svære kår at arbejde under, når man ser, hvad det har medført af folkelig modstand, at Macron pønsede på at indføre nye benzinafgifter. En lille ting i det store billede, men altså nok til at sætte de parisiske og andre franske byers gader i brand.

Der er med andre ord rigeligt med geopolitiske risici derude, men måske kan noget af det falde til ro og give medvind på markederne. Sikkert er det dog, at chancerne for at få hele pladen fuld er lille.

Handelskrigen anno 2019

Globalt er det handelskrigen, der har tiltrukket sig opmærksomhed i 2018, fordi USA og Kina – verdens to største økonomier – har kastet sig ud i en handelskrig, der på lange stræk fungerer som en slet skjult magtkamp om den globale førertrøje. I begyndelsen af december fik vi en 90 dage lang våbenhvile mellem de to parter – uden at vi dog med sikkerhed ved, hvad den indebærer, da der efterfølgende kom vidt forskellige udmeldinger om våbenhvilen fra Washington D.C. og Beijing.

Alt godt nyt a la våbenhvile og i den retning må man dog tolke positivt og som en åbning af en mulighed for en bilateral aftale mellem USA og Kina. Lykkes det at skabe lidt fælles fodslag i udviklingen af handelskrigen vil det have en positiv effekt på aktier – især for de selskaber, der er afhængige af en velfungerende verdenshandel.

Forhåbningen er, at USA ikke efter våbenhvilen hæver toldsatserne til 25 procent på kinesiske varer for 200 milliarder dollars, hvor toldsatsen lige nu er 10 procent. Endnu værre vil det være, hvis der også bliver indført told på de resterende 267 milliarder dollars af USA’s import fra Kina. Det vil gøre handelskrigen total og er lige nu worst case scenario i forhold til Kina. For at det skal ende med en total nedsmeltning, kræver det endvidere, at Trump også begynder at gå efter de europæiske bilproducenter. Sker det, vil den globale vækst falde drastisk.

Handelskrigen vil således også i 2019 have potentiale til at skabe udsving – i begge retninger – på de finansielle markeder.

Det kører ikke helt som smurt i olie

For olieprisens vedkommende er den i slutningen af 2018 faldet over 40 procent fra toppen, og det kraftige fald kan ikke undgå at ramme energisektoren på indtjeningen. Men som bekendt er intet så skidt, at det ikke er godt for nogen. Godt nok vil olieprisfaldet ramme en del af markedet, men gavne en endnu større del.

Den faldende oliepris virker nemlig som en de facto skattelettelse for private og virksomheder som har store olierelaterede udgifter. De bliver derfor begunstiget af den faldende oliepris. Det vil derfor kunne give privatforbruget et boost, og med nogen forsinkelse vil det løfte detailsalget hos forbrugerne. Samtidig vil det sænke inputpriserne hos mange transport- og
produktionsvirksomheder. I sidste ende betyder det, at vi kan forvente stigende indtjening hos de pågældende virksomheder.

Virksomhedsobligationer kan gøre comeback

2018 blev et vanskeligt år for virksomhedsobligationer, selv om der endnu ikke er tegn på stigende konkursrater blandt virksomhederne og heller ingen bølge af nedgraderinger af virksomhedernes kreditvurdering fra ratingbureauerne.

På Barclays’ europæiske high yield-indeks (inkl. finans) er merrenten siden lavpunktet i oktober 2017 næsten fordoblet til omkring 5 procent. Oversat betyder det, at markedet indregner et væld af katastrofer forude for Europa. Det er ikke en opfattelse, vi deler fuldt ud trods udfordringerne med Italien, Brexit og ECB’s afslutning af opkøbsprogrammet.

Vi foretrækker stadig europæiske high yield-obligationer frem for amerikanske. Det skyldes både spændniveauerne, hedgingomkostningerne forbundet med at afdække USD til DKK, den bedre kreditkvalitet i Europa og amerikansk økonomis sencykliske placering.

En vis varsomhed over for high yield generelt er dog på sin plads på et tidspunkt, hvor diskussionerne om opsvingets holdbarhed intensiveres, og de finansielle vilkår gradvist strammes. ECB slutter fra årsskiftet sit opkøbsprogram, og Fed planlægger at hæve renterne yderligere. Begge dele betyder en yderligere nedtrapning af de ekstraordinære likviditetsforhold, der har været gældende.

Især Feds rentestigninger har en afsmittende effekt langt ud i Emerging Markets-territorium, som vi også har set i løbet af 2018, hvor mange emerging markets-lande har haft et udfordrende år – blandt andet på grund af Feds rentestigninger,
der spreder sig som ringe i vandet.

Der er forskel på de forskellige risikoscenarier i de forskellige typer virksomhedsobligationer, men der er som nævnt fortsat ingen faktuelle og analytiske tegn på stigende konkursrater.

Spændudvidelserne i det forgangne år har primært været en konsekvens af massive indløsninger fra aktivklassen, idet investorer har foretrukket aktier og banklån. På grund af regulative ændringer har bankerne ikke som tidligere været i stand til at agere mellemmand i markedet for virksomhedsobligationer, hvorfor vi har set en overreaktion i nedadgående retning i takt med indløsningerne fra aktivklassen.

De faldende oliepriser har haft negativ påvirkning på primært amerikansk high yieldobligationer, men uden synlig stigning i konkursrisikoen. Holder olieprisen sit nuværende niveau, forventer vi heller ikke, at det kommer til at ske.

For High Yield-virksomhedsobligationer forventer vi positive afkast som et resultat af lavere kreditspænd, dog eventuel opvejet marginalt af stigende 5 års renter.

Samlet peger vores holdning til Italien, Brexit og retningen på europæisk vækst fremadrettet ikke i retning af, at europæisk high yield skal se yderligere spændudvidelse, selv om der er masser af usikkerhed – også fra globale forhold som handelskrigen, der i værste fald kan ramme for eksempel bilsektoren i Europa hårdt.

Det vil være naturligt efter en periode med lavere vækst, markedsstress og sværere finansielle vilkår – ikke mindst i de italienske obligationsmarkeder – at de aktuelt meget lave konkursrater tikker lidt op (pr. 17. december ca. 1,5% over de seneste 12 mdr. ifølge Moody’s). Det er der også plads til med den nuværende merrente. Vi venter, at merrenten på high yield vil indsnævres moderat hen imod sommeren, men selv med uforandrede spænd opnås også et pænt afkast på grund af den løbende renteindtægt.

Afkastet i 2019 er ligeledes understøttet af det faktum, at kreditspændet er kørt meget ud på det seneste, hvor specielt EM-statsobligationer i USD udmærker sig med attraktive kreditspænd. Med en generel forventning om små rentestigninger i USA og en stabil dollar samt fortsat god efterspørgsel efter EM-obligationer ser vi gode muligheder i EM-obligationsuniverset.

Der er mange byggesten i Formueplejes kreditunivers, så ligesom 2019 byder på mange muligheder, vil det samtidig være essentielt at kunne allokere taktisk og dynamisk mellem alle ”kredit-legoklodser” og udnytte sporadisk volatilitet positivt og aktivt.

Aktier går gyngende år i møde

Når det gælder aktier, var 2018 præget af kursfald særligt i februar og 4. kvartal. Danske aktier havde et vanskeligt år, og de fremadstormende amerikanske FAANG-aktier (Facebook, Amazon, Apple, Netflix og Google) måtte også en tur ned fra piedestalen i den sidste del af 2018.

I 2019 vil aktieafkast være meget afhængige af, at selskaberne formår at levere både, når det gælder omsætning og indtjening. Den tendens vil dominere i højere grad end tidligere.

De toneangivende økonomier, især USA, befinder sig i den sencykliske eller modne fase, og på det tidspunkt levnes der normalt ikke plads til skuffelser uden at blive straffet med kurssmæk. Med andre ord har vi bevæget os ind i en periode, hvor der egentlig er fornuftig og robust vækst, og hvor centralbankerne – især Fed – er i færd med at stramme pengepolitikken, fordi fokus ligger mere på at forhindre overophedning frem for at sætte yderligere gang i væksten.

Det lægger pres på de enkelte børsnoterede selskabers indtjening – både aktuelt og forventningerne fremadrettet. I takt med højere renter vil investorerne også kigge mere på selskabernes balancer, dvs. forholdet mellem gæld og egenkapital. Her skal virksomheder med høj gæld og udfordringer med refinansieringen nok påregne et mere kritisk blik end før på grund af højere renter – i særlig grad hvis de samtidig står over for en lavere indtjening.

Den finans- og pengepolitiske medvind tager overordnet af i 2019, og det vil automatisk betyde, at risikofaktorerne får bedre plads. Risikofaktorerne spænder lige fra den globale handelsproblematik ikke mindst mellem USA og Kina, frygten for højere renter og de europæiske knaster Brexit, Italien og Frankrig. Alle forhold har potentiale til at ændre investorernes opfattelse af risiko og kan i værste fald indvirke negative på den globale vækst, hvis krisestemningen får overhånd.

Konkret får det også betydning, at effekterne af den amerikanske skattereform i 2019 gradvist bliver udfaset hen over året. Fordi den store effekt kom i 2018, som var året, hvor den omfattende skattereform blev implementeret.

Globalt vil den økonomiske vækst i 2019 ligge lavere, men en egentlig amerikansk recession har efter vores opfattelse fortsat lav sandsynlighed. Man skal dog være beredt på kursudsving, som vi lærte igen i 2018 efter et unormalt stabilt 2017.
Strukturelle forskelle, politiske usikkerheder og en gradvist strammere pengepolitik vil være de væsentligste kilder til de kursudsving, som vi må forvente kommer i 2019. I et historisk perspektiv vil der intet unormalt være i det.

Afkastmæssigt forventer vi et 2019, der i høj grad vil være afhængigt af, hvad den enkelte virksomhed kan levere i indtjening. Vel at mærke en indtjening genereret af fremgang i omsætningen. Niveauet vil formentlig ligge lavere end i 2018, fordi en række finanspolitiske stimuli gradvist udfases. Men aktierne kan også stige, hvis vi ser, at uroen om Italien falder til ro, Brexit lander blødt og med en god aftale, og USA og Kina finder hinanden i handelskrigen. Det vil understøtte udviklingen på aktiemarkedet, hvor vi forventer et afkast i niveauet omkring 5 procent i 2019.

Den store forkromede konklusion

Hvis alt flasker sig, og italienerne makker ret, briterne lander en god skilsmisseaftale med EU, tingene falder til ro i Frankrig, og USA og Kina indstiller handelskrigen, så kan vi se frem til et vældigt godt år, hvor vi kan tillade os at fokusere på de gode væksttal. Det vil alt andet lige få aktier og andre risikoaktiver til at stige.

Det modsatte scenarie, hvor handelskrigen eskalerer, og der bliver lagt 25 procent told på al kinesisk import til USA, og hvor vi får et hårdt Brexit, og italienerne og franskmændene ser stort på reformerne, vil til gengæld skabe en masse uro og ballade. I det tilfælde vil vi se risikoaktiverne falde meget.

Det realistiske scenarie er nok, at vi lander et sted midtimellem, hvor det hverken bliver et helt godt investeringsår eller det modsatte. Markederne tror p.t. ikke på, at alt flasker sig og har visse bekymringer for 2019. Det betyder, at nogle af de nævnte risikofaktorer på nuværende tidspunkt allerede er priset ind i aktiemarkedet, hvorfor nyhedsstrømmen ikke
skal vende meget, før vi ser et positivt afkast på den korte bane.

I Formuepleje er vi forberedt på at skulle navigere i et vanskeligt marked igen i 2019. Men som vi har bevist igennem mange år, er det en situation, vi er rustet til at klare.

Har du spørgsmål til artiklen? Klik her.

Stil spørgsmål til artiklen

Send mig en intropakke

Send mig en intropakke

Vi har sammensat en uforpligtende intropakke, hvor du kan læse mere om Formuepleje, vores investeringsløsninger og hvad vi kan gøre for dig og din formue.

Bestil >>
Mød os

Mød os

Mød en rådgiver over en frokost eller en kop kaffe sammen med andre nysgerrige og få mere at vide om vores måde at investere på. Du kan deltage i de uforpligtende intromøder flere steder i landet.

Se tider og steder >>
Ring mig op

Ring mig op

Får du den rigtige rådgivning, eller har du spørgsmål til Formueplejes investeringsløsninger? Bliv kontaktet af en rådgiver, og hør hvad vi kan gøre for dig og din økonomi.

Ring mig op >>