Stigende risikopræmier skaber afkastmuligheder

Finansmarkederne har de seneste to måneder været præget af et stemningsskifte, der har sendt aktiekurserne ned og obligationsrenterne op. Frygten for risiko er ifølge Formueplejes investeringskomité ikke båret af reelle og egentlige ændringer i den fundamentale globale økonomi, hvorfor investering på det nuværende niveau må betragtes som interessant for den langsigtede investor.

2015 har budt på store kursudsving på værdipapirmarkederne. Alene siden begyndelsen af august er globale aktier faldet godt 15 procent, merrenten på high yield-virksomhedsobligationer er steget 1,5 procentpoint til et niveau, der svarer til emerging market-krisen i 1998. Samtidig er merrenten på danske realkreditobliga­tio­ner i forhold til danske statsobligationer steget til det højeste niveau siden 1999, når der lige ses bort fra finanskriseårene 2008 og 2009.

Startskuddet til kursfaldene var uvisheden omkring Kinas økonomi, efter den foretog en mindre devaluering af valutaen i midten af august. Selvom omfanget af devalueringen har været begrænset, har symbolværdien været betydelig. Det stiller spørgsmålstegn ved tilstanden i den kinesiske økonomi, som oftest betegnes som en sort boks, hvor fundamentale forhold ofte er svære at gennemskue.

Kinesiske dollarlån nedbringes
Devalueringen har medført, at der er fosset mange penge ud af Kina. I løbet af august forsvandt der cirka 100 milliarder dollar fra den kinesiske valutareserve. Der er ikke offentliggjort tal for september endnu, men det tyder på, at tendensen er fortsat i september.

Investeringskomitéen vurderer, at det i høj grad er kinesiske virksomheder, der ned­bringer dollarlån. Disse lån bliver dyrere at indfri, hvis den kinesiske valuta bliver svæk­ket yderligere. Netop derfor vurderes det heller ikke, at Kina i udpræget grad vil benytte sig af devalueringsvåbnet til at øge væksten i den kinesiske økonomi.

Det er investeringskomitéens vurdering, at Kina i højere grad vil benytte sig af andre finans- og pengepolitiske tiltag i forsøget på at understøtte væksten. Eksempelvis har Kina i slutningen af september gjort det lempeligere for førstegangskøbere af boliger ved at sænke kravet til egenfinansieringen fra 30 til 25 procent.

Vækst i udviklede lande ikke synligt påvirket
Vi forventer dog ikke nogen synlig påvirkning fra Kina på vækstudsigterne i de udviklede økonomier som USA, Europa og Japan. Hvorimod råvareeksporterende lande som for eksempel Brasilien får det endnu sværere - modsat råvareimporterende lande som for eksempel Indien.

Til gengæld kan VW-skandalen få en mindre negativ vækst­påvirk­ning på den tyske økonomi, men umiddelbart tegner der sig et billede af, at der overvejende er tale om formueeffekter med ringe påvirkning for vækstudsigterne for Europa. Sammen med rygter om konkurs for en verdens største materiale virksomheder, Glencore, har det været med til at sende risikopræmierne op og dermed kurserne ned på stort set alle risikoaktiver - uagtet at der ikke er udsigt til en langsigtet vækstopbremsning.

Formueplejeforeninger påvirket
Desværre er Formueplejeforeningernes afkast også blevet ramt i de seneste uger. De traditionelle Formuepleje­for­eningers strategi med en blanding af obligationer og aktier kan ikke undgå tab ved generelt øgede risiko­præmier, hvor det er frygten, der styrer markederne. Vores risikostyring tager udgangspunkt i de fundamentale økonomiske for­hold. Vi vil normalt høste afkast på obligationerne, når aktierne falder som følge af vækstopbremsning, idet de lange renter da falder.

De seneste uger har dog været præget af generel stigende frygt for risiko, hvor der ikke har været den traditionelle beskyttelse i obligationsmarkedet, da kreditspændet på virksomhedsobligationer og danske realkreditobligationer er steget kraftigt. De manglende rentefald man normalt har set i perioder med usikkerhed på de øvrige aktivklasser, har med andre ord været påvirket af det enorme flow fra blandt andet Kina mod USA i forbindelse med afvikling af dollargæld.

Et interessant niveau at være fuldt investeret på
Det er investeringskomitéens forventning, at tingene over tid vil normalisere sig igen, når de finansielle markeder igen får fokus på de mere fundamentale forhold, da vi fortsat forventer en ganske fornuftig vækst især i USA, og at Europa vil komme op på den langsigtede trend-vækst. I Europa bliver væksten understøttet af Den Europæiske Centralbank, der, gennem sin ekspansive pengepolitik med opkøb af statsobligationer, holder en hånd under markedet.

Med dette udgangspunkt ser det fremadrettede afkast meget interessant ud. Investeringskomitéen forventer en tilbagevending til mere normale risikopræmier, hvilket alt andet lige vil medføre stigende aktiekurser. Desuden vil dollaren kunne forventes styrket igen i kølvandet af højere amerikansk vækst i forhold til Europa samt udsigten til amerikansk renteforhøjelse. Også dette forhold vil indvirke positivt på afkastet på globale aktier.

Til trods for, at vi også forventer en moderat stigning i den lange rente, forventer vi, at det mere end opvejes af faldende risikopræmie på virksomhedsobligationer, hvorfor investering i virksomhedsobligationer er interessant på de aktuelle niveauer. For så vidt angår investering i danske realkreditobligationer, forventer vi en normalisering af merrenten i forhold til statsobligationer.

Sammen med en delvis afdæk­ning af risikoen for en stigende lang europæisk rente, forventer vi, at vores realkreditobligationsporteføljer vil kunne levere et attraktivt afkast over det kommende år. Blandt andet fordi, vi forventer fortsat lave korte renter fra den euro­pæiske centralbank og kun meget moderate stigende lange renter - omkring 0,5 procentpoint.

Timing er naturligvis altid afgørende, men for den langsigtede investor er det nu meget interessant.