10 bud på 2015 fra Formueplejes investeringskomité

Formueplejes investeringskomité giver her et bud på den økonomiske og finansielle udvikling i 2015. Buddene er i det store hele udtryk for de hovedscenarier, som komiteen har som rammer for arbejdet med på langt sigt at skabe et fortsat attraktivt risikojusteret afkast til Formueplejes investorer.

Januar_magasin_side8

Ved indgangen til 2015 er der flere vigtige temaer i spil, der kan rokke ved den økonomiske fremtid for alle borgere i verden. Formueplejes investeringskomité, der består af fire tidligere investeringsdirektører med samlet cirka 100 års investeringserfaring fra PFA, Juristernes og Økonomernes Pensionskasse, BankInvest, Bankpension og Formuepleje, giver her deres 10 bud på, hvordan økonomien og de finansielle markeder forventes at udvikle sig i 2015.

Et af de mest tydelige temaer er den faldende oliepris, som er positiv for forbrugerne og negativ for de olieproducerende lande. Et andet vigtigt tema er Rusland. Hvordan tackler landet konsekvenserne af sanktionerne, den lave oliepris og ikke mindst, hvordan reagerer Putin på det massive pres? På den mere positive side ser den amerikanske vækst ud til at ligge på mindst 3 procent i 2015, hvilket vil være godt for aktierne og for den globale økonomi.

Spillet om olieprisen
Udbuddet af olie er aktuelt større end efterspørgslen, men på det seneste møde i OPEC i slutningen af november 2014 kunne de olieproducerende lande alligevel ikke blive enige om at reducere olieproduktionen, hvorfor olieprisen siden er faldet til cirka 50 dollar pr. tønde. Uenigheden i OPEC skyldes blandt andet en politisk magtkamp, hvor Saudi Arabien ønsker at presse lande som Rusland og Iran økonomisk i forhold til de interesser, som Saudi Arabien har i Mellemøsten.

De meget markante fald i olieprisen de seneste måneder har allerede haft vidtrækkende konsekvenser for den globale økonomi. De olieproducerende lande bliver ramt på indtægtssiden, idet flertallet af landene i deres statsbudgetter har regnet med en oliepris over 100 dollar.

Det kan føre til øget gældsætning og lavere vækst til skade for den globale økonomi. Men modsat gælder det, at den lavere oliepris er gavnlig for rådighedsbeløbet for forbrugere og virksomheder, hvilket kan øge efterspørgslen og væksten, samtidig med at inflationen forbliver lav. I 2015 vil disse forskellige udviklinger rundt om i verden vise deres styrke og sætte dagsordenen.

Rusland er hårdt presset
Et andet tema, der kommer til at præge 2015, er de massive udfordringer, som Rusland står over for dels som følge af Vestens sanktioner, dels som følge af den lave oliepris. Den russiske valuta, rublen, er faldet mere end 50 procent i løbet af 2014. Det har skabt dyb krise, da prisen på de varer, landet stadig kan importere, stiger kraftigt. Samtidig er eksporten ramt af sanktioner. I december satte den russiske centralbank renten markant op til 17 procent.

De seneste analyser peger i retning af, at Rusland i 2015 vil opleve et fald i væksten på 5 procent. Rusland er hårdt presset på sit statsbudget som følge af den lave oliepris, men landet har dog markant stærkere finanser end i 1998, hvor det gik bankerot. En af de største risici knytter sig til, om Putin vil reagere på presset ved at optrappe militært og skabe indre ro ved at tegne ydre fjendebilleder.

Der er dermed lagt op til, at også 2015 bliver et år med mange udfordringer, der skal tackles, men det vigtigste er at holde hovedet koldt og blikket stift rettet mod de grundlæggende positive forhold, der driver væksten. Der vil komme op- og nedture på de finansielle markeder, men det ændrer ikke ved, at Formuepleje alt i alt vurderer, at 2015 bliver et godt aktieår drevet af blandt andet vækst i USA, lav oliepris og lav rente.

I. Amerikansk vækst i fortsat god form med mindst 3,0 procent stigning i BNP
Væksten i USA tog for alvor ved i 2014, hvor der i gennemsnit blev skabt mere end 246.000 job hver måned, hvilket fik arbejdsløsheden ned på 5,6 procent. Prognoserne viser en vækst i 2014 på 2,2 procent, hvilket nemt kan vise sig lidt højere, når de endelige tal kommer i begyndelsen af året.

I oktober afsluttede den amerikanske centralbank sit støtteopkøb af obligationer, og markedet vurderer, at centralbanken vil begynde at sætte sin styringsrente op i midten af 2015. Sker det, er det for alvor et tegn på, at den amerikanske økonomi er blevet selvbærende og dermed kommet fri af finanskrisen.

De sikre tegn på fremgang vil fortsat være jobskabelse. Det amerikanske arbejdsmarked har de seneste år vist en sidelæns bevægelse i lønningerne, mens der er skabt mange nye job. Flere analytikere vurderer, at de udeblevne lønstigninger skyldes tilbageholdenhed hos lønmodtagerne efter den hårde finanskrise. Fortsætter jobskabelsen, som Formuepleje forventer, vil der efter alt at dømme komme stigende lønninger og dermed inflation. Lønstigninger vil vidne om større selvtillid blandt de amerikanske forbrugere og trække væksten i forbruget op.

Blandt virksomhederne er det fortsat to vigtige faktorer i regnskaberne, der skal holdes øje med: Omsætning og nyinvesteringer. I 2014 viste kvartalsregnskaberne fremgang i omsætningen. Det bliver afgørende for aktiernes fortsatte fremgang, at omsætningen stiger yderligere i 2015, idet selskaberne er så trimmede, at det vil give direkte effekt på bundlinjen. Men det endegyldige tegn på optimisme og fremgang vil kunne læses ud fra selskabernes nyinvesteringer, fordi det vil være tegn på, at virksomhederne investerer i fortsat fremgang i omsætningen.

Formuepleje forventer, at den vækst, amerikansk økonomi oplevede i 2014, vil fortsætte ind i 2015. Alene effekten af den lave oliepris kan isoleret set give et vækstspring på samlet 0,6 procent annualiseret, hvor den største effekt vil være i 4. kvartal 2014 og i starten af andet halvår 2015. Desuden vil den forventede omsætnings- og investeringsvækst i virksomhederne og den fortsat faldende arbejdsløshed udmønte sig i en forventet samlet vækst i BNP på mindst 3 procent i 2015.

II. Europæisk vækst fortsætter i slæbegear i 2015 - under 1 procent vækst
Europa er fortsat hårdt ramt af eftervirkningerne af finanskrisen. Udlånet til virksomhederne fra de europæiske banker er fortsat lavt. Den Europæiske Centralbank (ECB) sænkede i 2014 styringsrenten under nul, men i erkendelse af, at det ikke er nok til at sætte gang i væksten og inflationen, har banken etableret forskellige likviditetsprogrammer med det formål at øge incitamentet hos forretningsbankerne til at øge udlånet til især de små og mellemstore virksomheder. Disse programmer forventes eksekveret i 2015.

Den sydlige den af Eurozonen, Frankrig, Spanien og Italien kæmper stadig med lav vækst, gæld og høj arbejdsløshed. Gældskrisen i Grækenland er fortsat en sten i skoen for euroen og stabiliteten i Eurozonen. Samtidig er behovet for reformer stort i store dele af EU. Desværre har landene hverken den politiske vilje eller evnen til at gennemføre de nødvendige og smertefulde reformer af arbejdsmarkedet, pensionssystemer med mere. Sanktionerne i forhold til Rusland er yderligere en forhindring mod øget vækst i Eurozonen, hvor især de østeuropæiske lande, Frankrig og Tyskland er hårdt ramt. Udsigten til nedtrapning af sanktionerne ligger aktuelt langt ude i fremtiden, selvom især Frankrig gerne ser en nedtrapning.

Den forventede lave oliepris vil i 2015 samlet set være positiv for Europa og være en af de faktorer, der kan trække væksten op - isoleret set med cirka 0,4 procent annualiseret. Hertil kommer de positive effekter af en styrket amerikansk dollar - ligesom det negative bidrag fra Ruslandskrisen var af engangskarakter med størstedelen af effekten aflejret i 2014. Alt i alt forventer Formuepleje ikke en vækst i Eurozonens samlede BNP på mere end 1 procent.

III. Den tyske tiårige statsrente vil stige
Det seneste år har Formuepleje forventet rentestigninger i den lange ende, men har i år måttet erkende, at rentestigningerne stadig har til gode at vise sig. Aktuelt ligger den toneangivende tyske tiårige statsrente på et ekstremt lavt niveau omkring 0,54 procent. Teoretisk kan man ikke udelukke, at den falder yderligere, men set i lyset af det ekstremt lave niveau og forventningerne om stigende amerikansk rente er det mest sandsynligt, at den lange europæiske rente i løbet af de kommende to år vil kravle opad. Hvor meget og hvornår er usikkert, da der er mange modsatrettede faktorer i spil. Men Formuepleje vil fortsat beskytte investorernes formuer mod de negative virkninger af stigende renter.

Et af usikkerhedsmomenterne knytter sig til effekten af de pengepolitiske tiltag, som Den Europæiske Centralbank arbejder med i 2015. Flere analytikere er uenige om effekten af obligationsopkøbene, og hvorvidt udpumpning af penge til forretningsbankerne vil påvirke den lange rente i opad- eller nedadgående retning. Formuepleje forventer derfor, at den korte rente vil forblive lav og uændret i 2015, og at inflationen også i 2015 vil holde sig under 1 procent. Formuepleje forventer dog, at den efter alt at dømme stigende lange amerikanske rente delvist vil presse den tilsvarende europæiske rente op. Formuepleje har afdækket den del af obligationsporteføljen, der er eksponeret over for rentestigninger.

IV: Den Amerikanske Centralbank begynder at hæve renterne i midten af året
Formuepleje forventer, at den amerikanske centralbank i midten af året langsomt og i overensstemmelse med styrken i amerikansk økonomi vil sætte de korte styringsrenter op. Det vil være godt nyt for økonomien og for aktierne i særdeleshed, da det vil være et stærkt signal om, at den amerikanske økonomi er blevet mere selvbærende, og at pengepolitikken kan vende tilbage til mere normale tilstande. Det kan dog betyde, at markedet reagerer med nervøsitet og øget volatilitet over for de nye tilstande for pengepolitikken. Centralbanken er meget bevidst om, at rentestigningerne ikke må slå væksten i økonomien tilbage, men at det skal ske på en balanceret og nænsom måde i takt med, at de centrale nøgletal for økonomien viser fortsat styrke.

V: Kursen på amerikanske dollar fortsætter op i 2015
I 2014 steg den amerikanske dollar over for danske kroner fra cirka 5,45 til 6,17 kroner. Stigningen skyldes øget vækst, at renteforskellen kan forventes øget mellem den amerikanske dollar og euro, samt at Den Europæiske Centralbank kan forventes at øge balancen relativt mere end den amerikanske centralbank.

I 2015 vil dollaren fortsætte op i takt med, at væksten tiltager, og de amerikanske renter stiger. Formuepleje forudser derfor en stigende dollar, der sagtens kan stige op over 6,50 kr. i løbet af året. Alt i alt forventer Formuepleje en højere dollarkurs ved udgangen af året.

VI: Globale aktier stiger mindst 10 procent i løbet af 2015 målt i danske kroner
Formuepleje forventer endnu et godt aktieår, hvor den lave oliepris vil være en markant medspiller. For store eksportlande som Kina er en lav oliepris positiv dels for landets handelsbalance, dels for virksomhedernes omkostninger. Både i USA og Europa vil den lave oliepris påvirke forbrugernes rådighedsbeløb positivt og virke som en skattelettelse. Virkningen på væksten i USA som følge af den lave oliepris er cirka 0,6 procentpoint ekstra vækst på årsbasis. De lave benzinpriser vil endda øge incitamentet til at pendle længere for et job.

Det vil alt i alt have en positiv effekt på forbrugsvæksten og dermed mange virksomheders indtjening. En anden medspiller for aktiekurserne er det lave renteniveau, som betyder, at investorerne fortsat vil vende sig mod aktier for bare at kunne opnå et nogenlunde acceptabelt afkast. Set i et historisk perspektiv er aktierne fair prisfastsat.

Det betyder, at fortsatte kursstigninger primært skal komme fra selskabernes evne til at øge omsætningen og dermed indtjeningen. Afkastet i normale aktieår er cirka 8 procent, men Formuepleje forventer, at den lave oliepris vil skubbe yderligere på, så vi lander på mindst 10 procent og måske endda lidt højere. Blandt de væsentligste usikkerhedsmomenter er risiko for geopolitisk uro - især fokuseret omkring Rusland og Mellemøsten. Det vil give skvulp i aktiekurserne, men Formuepleje vurderer også, at finansmarkederne vil kunne vænne sig til et generelt højere niveau af geopolitisk uro.

VII: Emerging markets-aktiemarkederne vil fortsat være interessante investeringsområder
Den tid, hvor man kunne skære emerging markets-landende over med én kam, er ovre. De senere år har vi set, hvordan forskellene landene imellem bliver større og større, og Formuepleje forventer, at forskellen på det ringest og det bedst performende emerging market-land i 2015 bliver på mindst 25 procentpoint. Men samlet set er investering i emerging markets-lande interessant, idet der er et større forventet afkastpotentiale end de udviklede lande.

Blandt de toneangivende lande er Kina, Indien, Brasilien og Rusland. De forskellige udviklinger ser vi tydeligt i de afkast, aktiemarkederne i de respektive lande har leveret i 2014. Målt i danske kroner i 2014 er det russiske marked nede med cirka 38 procent, mens det indiske er oppe med cirka 35 procent.

Det brasilianske marked er faldet cirka 13 procent, mens det kinesiske er oppe cirka 54 procent. Samlet set er indekset for emerging markets-aktierne svagt positivt med et par procent. En meget uensartet udvikling, som, Formuepleje forventer, fortsætter ind i 2015.

Det understreger dog, at det som investor er vigtigt at være meget selektiv. Aktuelt er Formueplejes aktiebeholdning neutralt vægtet i aktier inden for emerging markets. Formuepleje forventer på længere sigt, at emerging markets-aktierne generelt vil klare sig bedre end aktier i de udviklede økonomier, hvorfor Formuepleje forventer en moderat overvægt af emerging markets-aktier i 2015.

VIII: Olieprisen stabiliserer sig, men forbliver dog under 70 dollar pr. tønde i 2015
Olieprisen bestemmes af udbud og efterspørgsel, men det er ikke et frit marked. Ubalancen blev tydelig for alle, da organisationen af olieeksporterende lande (OPEC) i november 2014 besluttede ikke at reducere det overudbud, der siden sommer har sænket olieprisen fra cirka 110 dollar til under 50.

Den lave pris har konsekvenser for de lande, hvis statsbudgetter er afhængige af en høj oliepris, og for de virksomheder, der har indtjening inden for olieindustrien. Især Norge er hårdt ramt, men også lande som Rusland, Venezuela og Iran lider under den lave oliepris.

Formuepleje vurderer, at der er flere faktorer i spil. Dels spiller den øgede produktion af amerikansk skifferolie ind.

Der er store kræfter på spil, hvor blandt andre USA som snart selvforsynende olieproducent er blevet mindre afhængig af OPEC og de andre etablerede olieproducerende lande. En fortsat lav oliepris gennem flere år kan ændre på denne situation, som de senere år er blevet forrykket af skifferolieproduktionen i USA.

Samtidig spiller Saudi Arabien med de økonomiske muskler over for Rusland og Iran i forhold til landets politiske interesser i Mellemøsten. Aktuelt er der derfor tale om en udmattelsesproces, som Formuepleje ikke vurderer, bliver løst i 2015, hvorfor vi forventer, at olieprisen vil holde sig under 70 dollar i år.

IX: Fortsat højt niveau af geopolitisk uro, der vil give større udsving på de finansielle markeder
Der er stadig uro og ufred i verden. I Asien er Japan og Kina i konflikt over rettighederne til nogle øer, der ligger i farvandet mellem de to lande. Nordkorea dukker med jævne mellemrum op og gør sig bemærket. Terroraktioner i hele verden vil stadig give Taleban og Islamisk Stat (IS) opmærksomhed, og krigen mod IS i Irak er kun i sin indledende fase og kan sagtens blive optrappet. Dertil kommer den lange borgerkrig i Syrien og uro mange andre steder i Mellemøsten og Nordafrika.

Men den største enkelte usikkerhedsfaktor for den geopolitiske uro er Rusland, der er mere end hårdt presset af den lave oliepris, sanktionerne, den kraftigt faldende russiske valuta og udsigten til stigende arbejdsløshed.

Den lave oliepris rammer hårdt i Rusland, som har en meget stor oliesektor og et statsbudget, der er afhængigt af en oliepris over 100 dollar. Renten er sat kraftigt i vejret for at forhindre kapitalflugt, inflationen er stærkt stigende, da importvarerne er steget meget i pris, og efterspørgslen af indenlandsk producerede varer er steget som følge af sanktionerne. Væksten i Rusland forventes derfor at blive negativ i 2015 med cirka 5 procent, hvilket uvægerligt betyder stærkt stigende arbejdsløshed.

Der er stor risiko for intern uro og demonstrationer, som, præsident Putin kan frygte, vil udvikle sig, som vi så i Ukraine. Det kan ske på trods af, at 85 procent af befolkningen bakker op om Putin. En af de metoder, Putin kan anvende for at dæmme op for social uro, er at vedligeholde og udbygge billedet af en omverden, der vil Rusland det ondt. Men situationen er ustabil, og det kan ikke udelukkes, at aktiviteten i det østlige Ukraine optrappes, og at der kommer yderligere forsøg fra russisk side på at markere sin magt over for vesten. Formuepleje forventer mindst et par større kortere eller længerevarende dyk på mere end 7,5 procent i aktiemarkedet udløst direkte eller indirekte af geopolitisk uro. Men vi vil også se, at markedet i højere og højere grad vil være i stand til at vænne sig til det øgede niveau af geopolitisk uro. Den langsigtede investor bør se gennem disse forventede korrektioner og investere i overensstemmelse med sin risikoprofil og investeringshorisont.

X: Europæiske high yield og emerging markets-virksomhedsobligationer vil give bedre afkast end emerging markets-statsobligationer
Geopolitiske kriser koblet sammen med store udsving på råvarepriserne udløste gevaldige udsving blandt emerging markets-virksomhedsobligationer i 2014. Resultatet er, at både europæiske og emerging markets high yield-virksomhedsobligationer aktuelt fremstår billige i forhold til emerging markets-statsobligationer.

Derfor er situationen ved indgangen til 2015, at high yield europæiske og emerging market-virksomhedsobligationer målt på rente- og kreditspreads ser attraktive ud i forhold til emerging markets-statsobligationer, idet high yield-virksomhedsobligationer er karakteriseret med en lavere rentefølsomhed, en højere løbende kuponbetaling og en fortsat forventning til en lav konkursrate i 2015.

Derfor mener Formuepleje, at europæiske high yield og emerging marketsvirksomhedsobligationer vil give bedre afkast end emerging markets-statsobligationer. Dog er omhyggelig udvælgelse og analyse altafgørende for en tilfredsstillende performance.

Sådan gik det i 2014... 5 ud af 10 rigtige - dog én uafgjort

Januar_magasin_side11

I: Europæisk vækst fortsætter i slæbesporet, men væksten stiger i USA. Rigtigt
Prognoserne for væksten i Europa viser et niveau omkring 0,8 procent i 2014, hvor vi forudsagde cirka 0,5 procent. I USA viser prognoserne cirka 2,2 procent, hvor vi estimerede en vækst på omkring 2 procent.

II: Der vil være højere volatilitet på værdipapir- og valutamarkederne sammenlignet med 2013. Rigtigt
Der var højere volatilitet udløst af geopolitisk uro, men at uroen skulle komme fra en konflikt mellem Ukraine og Rusland, havde Formuepleje ikke forudset. De globale aktier tog et par mindre dyk i løbet af det tidlige forår, endnu et i begyndelsen af august og igen et lidt større i oktober.

III: Råvarer stiger i takt med tiltagende vækst, men olieprisen falder til under 100 dollar pr. tønde. Uafgjort
Råvarer faldt faktisk som følge af de fortsatte vækstudfordringer. Guld og sølv faldt. Formuepleje fik ret med hensyn til olieprisen, som dog faldt betydeligt mere end forventet.

IV: Den korte rente forbliver lav. Ingen rentestigning fra ECB og FED. Rigtigt
Der kom ingen rentestigninger fra hverken ECB eller FED. Faktisk sænkede ECB styringsrenten yderligere. FED tilendebragte planmæssigt sit obligationsopkøbsprogram i efteråret uden at ændre renten.

V: Renten på langtløbende obliga tioner stiger globalt - og cirka 1 procentpoint i Danmark. Forkert
Gennem året faldt renten som følge af fortsatte vækstudfordringer i Europa. Den lange danske rente målt som den tiårige statsrente faldt 1,4 procentpoint til 0,85 procent.

VI: Virksomhedsobligationer forbliver uinteressante som investeringsmulighed ved indgangen til 2015. Forkert
Det overraskende store rentefald i løbet af 2014 har gjort, at investment grade-virksomhedsobligationer har givet et afkast på over 7 procent.

VII: Kursen på den amerikanske dollar kommer op over 6 kroner. Rigtigt
Trukket af den amerikanske vækst og påvirkning fra den stærkt faldende oliepris steg dollaren til 6,17 kroner ved udgangen af året.

VIII: Globale aktier stiger 10-20 procent, men der vil være segmenter af aktiemarkedet, der vil falde. Rigtigt
Målt i danske kroner er globale aktier steget 18,5 procent, hvor især russiske og østeuropæiske aktier er faldet.

IX: Emerging market-aktierne stiger mere end de globale aktier. Forkert
Målt i danske kroner er indekset for emerging marketsaktier steget 11 procent, mens det globale indeks er steget 18,5 procent.

X: Russiske aktier stiger mere end emerging market-aktierne. Forkert
Målt i danske kroner er det brede russiske aktieindeks i løbet af året faldet 38 procent, hvor emerging marketaktier er steget 11 procent.